Il precedente post relativo agli ultimi dieci travagliati anni di vita di Montepaschi ha suscitato una certa eco, soprattutto per quanto riguarda i rapporti tra economia e politica in generale e il ruolo della Fondazione Mps in particolare. Nel frattempo, per un caso fortuito, la materia è stata trattata, con un articolo a tinte forti da un noto blog di approfondimento senese.
In sostanza, la posizione è questa: "la responsabilità principale del disastro della Banca... va ricercato nel ruolo della Fondazione e nel Ministero del Tesoro di allora. Se la Fondazione opponeva un no alla volontà di Mussari di proseguire con l’operazione Antonveneta, la Banca non si troverebbe nelle condizioni attuali e la Fondazione non avrebbe dissipato il suo patrimonio. Chi ha dato l’autorizzazione alla Fondazione per l’indebitamento? Il Ministero del Tesoro... Stefano Scaramelli, attuale consigliere regionale del PD toscano..., ha detto candidamente di aver partecipato a una riunione del PD senese, con la presenza dell’allora presidente della Fondazione... Mancini, per mettere ai voti l’adesione della Fondazione all'aumento di capitale della Banca... Renzi... [dovrebbe] azzerare il gruppo dirigente nazionale e locale del PD e chiedere scusa per le macerie lasciate... con la gestione di Banca Monte dei Paschi...".
L'articolo è assolutamente apprezzabile quando sottolinea sia le responsabilità del Ministero del Tesoro (che ha preferito sacrificare la stabilità economica della propria vigilata, e mediatamente di una intera comunità, sull'altare di considerazioni attinenti all'evoluzione del sistema bancario nazionale, che avrebbero invece dovuto essere piuttosto di competenza di Banca d'Italia), sia la innegabile continuità tra la dirigenza dei DS con quella del PD renziano (con buona pace dello story telling della rottamazione, che tuttora - dopo tre anni di governo fallimentare - Renzi pare voler ancora alimentare), sia - infine - quando mostra come l'idea di un "Partito della Nazione" abbia avuto nel "Groviglio armonioso" il proprio padre ideologico (non a caso, uno dei principali "ispiratori" del Groviglio è anche l'ideatore del Patto del Nazareno).
Tuttavia, a mio avviso, un paio di precisazioni devono essere fatte.
In primo luogo, è a mio avviso necessario (anche per evitare certe tentazioni revanchiste) che nel dibattito senese si faccia largo la consapevolezza che il peccato originale della classe politica locale (cioè del PD e dei suoi antenati) non è stato l'acquisto di Antonveneta, bensì l'idea di poter creare un autonomo polo del credito saldamente in mano alla città.
Secondariamente, che la responsabilità principale della classe politica nazionale nella vicenda Mps (e, in generale, per quanto attiene il sistema finanziario del Paese) non si rintraccia in questa o quella influenza più o meno indebita, ma nell'aver supinamente accettato, quando non addirittura patrocinato, un sistema legale - di ispirazione comunitaria - esiziale per i nostri Istituti.
I. La città
Dare adito a ricostruzioni controfattuali, a mio avviso, non è un esercizio produttivo, perché geneticamente semplificatorio. Se la Fondazione avesse detto "no" a Mussari, è impossibile sapere cosa sarebbe successo, sia perché non è chiaro quali accordi - eventualmente vincolanti per la Banca - erano già stati presi dal suo Presidente con Santander, sia perché non è possibile ricostruire (neppure probabilisticamente) il destino di un Monte troppo grande per essere banca regionale e troppo piccolo per essere player nazionale.
Qui, il punto vero è un altro, e cioè la necessità di sottolineare l'assurda volontà dei responsabili politici senesi (in altri termini: del PD senese e dei suoi antecedenti)di mantenere la maggioranza assoluta del terzo gruppo bancario del Paese in mano a una singola fondazione, onde rendere la Banca non contendibile. Posta così la questione, è allora sì possibile fare un ragionamento controfattuale che abbia un minimo di logica:
- se la Fondazione non avesse detenuto oltre il 50% di Banca Mps, avrebbe subito un danno assai inferiore dal disastro derivante dall'acquisto di Antonveneta;
- se la Fondazione non avesse detenuto oltre il 50% di Banca Mps, avrebbe potuto dire di "no" non tanto all'acquisto di Antonveneta, quanto all'aumento di capitale del 2011, che ha invece sottoscritto quasi obbligata per motivi di tenuta del sistema bancario italiano.
I.a Il mantenimento della maggioranza assoluta in Banca Mps
Come prima cosa, devo dare conto delle affermazioni di cui sopra. Perché la volontà di mantenere il controllo di Bmps è Siena sarebbe assurda? In fin dei conti, si tratta di una banca costruita su secoli di laboriosità della comunità senese.
Vero. Il problema che, a metà anni Duemila, si verifica una terrificante convergenza di eventi: (a) la definitiva liberalizzazione dei sistemi bancari europei; (b) un'abnorme facilità di reperimento di denaro a debito da parte degli Istituti.
La faccio molto breve. La despecializzazione introdotta col Testo Unico Bancario del 1993, la nascita dell'Euro (diciamo dal 1996, quando sono fissate le parità), le privatizzazioni di fine anni Novanta, le direttive 2000/12/CE e 2006/48/CE che riducono in modo assai significativo i poteri discrezionali delle Autorità di Vigilanza dei vari Paesi (per tutti questi fenomeni, cfr. Costi), unitamente alla grande frammentazione del sistema bancario del nostro Paese, che più tardi degli altri - e in misura minore - ha conosciuto vasti fenomeni aggregativi, oltre che alla enorme liquidità a disposizione delle banche (forti della crescente finanziarizzazione dell'economia e delle regole lasche di Basilea I) per operazioni con fortissima leva (in relazione alle quali rimando alla critica di Bagnai al "ragionamento der Biretta"), hanno comportato un'invasione massiccia del mercato italiano da parte dei colossi globali del credito, i quali (senza adeguati strumenti normativi) non potevano essere fermati. È la globalizzazione, bellezza!
Tanto più che alcune di quelle banche (le tedesche e le francesi) avevano l'ulteriore interesse, a investire in Italia, di controllare direttamente il flusso di risparmio che dai Paesi del Nord stava affluendo (sempre per colpa dei bassi tassi di interesse) al Sud per l'acquisto di beni di consumo. Fino alla crisi, ovviamente.
Nel vortice di queste potentissime forze giuridiche ed economiche, qualche Istituto ha - almeno per un po' - resistito fondendosi (Unicredit e Banca di Roma, Intesa e Sanpaolo). Qualche altro si è concesso al nemico (BNL, Cariparma). Montepaschi ha tentato di rimanere da sola ed è finita, per forza di cose, in mezzo al guado.
Ma l'opinione pubblica senese non avrebbe accettato fusioni!
Non è quello il problema.
Il problema è l'impreparazione della classe dirigente (che non discende dall'impreparazione della cittadinanza, ma al limite la determina). La possibilità per Fmps di scendere al 30%, cioè a una soglia di assoluta sicurezza (in quanto corrispondente alla soglia allora vigente per lo scattare dell'Opa obbligatoria), veniva direttamente dal neonato governo Berlusconi del 2006, il quale benediceva il c.d. "Emendamento Eufemi", cioè la proposta di “sterilizzazione del diritto di voto delle Fondazioni di origine bancaria nelle assemblee ordinarie e straordinarie delle società bancarie conferitarie per le azioni eccedenti il 30% del capitale”. Sarebbe bastato al Sindaco dare la colpa a B. brutto e cattivo, alzare un po' gli occhi al cielo come un San Sebastiano del credito, tranquillizzare tutti sul mantenimento del controllo de facto, quindi vendere a prezzi assai vantaggiosi una buona metà dell'interessenza in Montepaschi.
E invece no. Si scatena il fuoco di sbarramento, non solo a Siena, ma anche a Roma da parte di quella stessa Associazione che, qualche anno dopo, si sarebbe fatta vanto di aver concluso col Ministero delle Finanze un Protocollo all'interno del quale figura anche il divieto di esposizione - nei confronti di qualsivoglia soggetto finanziario - superiore a un terzo del patrimonio di ciascuna fondazione. Bravissimi a chiudere la stalla a buoi ampiamente scappati. Alla fine la Fondazione Mps (ma anche CR Firenze e Carige) vince la battaglia, grazie soprattutto ai buoni uffici di Giuseppe Guzzetti e dell'allora Governatore di Banca d'Italia, Mario Draghi.
(...le vittorie di Pirro...).
(...c'è un motivo se l'ACRI si schiera perinde ac cadaver con Montepaschi. Qualche anno prima, siamo nel 2001, Tremonti avrebbe voluto incrementare il peso degli enti locali nelle Fondazioni, soprattutto avrebbe voluto ridurre il peso della Fondazione Cariplo, che si poneva come un vero e proprio "contro-potere" anti-leghista in Lombardia. Si sarebbe trattato di un primo passo verso una ri-pubblicizzazione delle fondazioni. Più o meno quello che chiede - ora - il Sindaco di Siena. Ovviamente, la Fondazione Mps, che a quell'epoca aveva 12 membri su 16 nella Deputazione Generale nominati da Comune e Provincia, si straccia le vesti come se fosse messa in dubbio la propria autonomia, e segue le altre fondazioni sulla strada giudiziaria, fino al ricorso alla Corte Costituzione. Che produce le sentenze 300 e 301 del 2003. Dalla penna di Zagrebelsky, lo stesso del 'no' al referendum. Ma questo è tutto un altro discorso...).
Ceteris paribus, se la Fondazione avesse avuto il 30% di Montepaschi e non oltre il 50%, oggi avrebbe un patrimonio di un paio di miliardi di Euro. La Banca l'avrebbe persa lo stesso, e se la ricomprasse di nuovo la riperderebbe: purtroppissimo Sienina è in Italia e l'Italia è nell'UE, per cui... (ricordiamolo).
I.b Le scelte del Tesoro
Ripeto: stante l'attuale framework giuridico e le connesse dinamiche economiche, una grande banca nazionale indipendente controllata dalla Fondazione Mps era ed è impossibile.
Di contro, una Fondazione forte e ricca, che agisce anche in ambito finanziario ma che soprattutto si concentra sullo sviluppo del proprio territorio, avrebbe potuto esistere.
Quello che, però, a Siena spesso non è chiaro è che il punto di discrimine fra ciò che è e ciò che sarebbe potuto essere non deriva dall'acquisto di Antonveneta, né dal relativo aumento di capitale, bensì dal successivo del 2011, quando la Fondazione - per mantenere la propria quota - raggiunse oltre un miliardo di Euro di indebitamento.
La domanda, giustissima, che tutti si pongono, attiene ovviamente a come sia stato possibile, per il Tesoro, autorizzare una follia di questo genere.
A spiegarlo è direttamente Vittorio Grilli al PM di Siena, così come è possibile leggerlo in un bell'articolo di Camilla Conti: "quanto al secondo aumento di capitale del giugno 2011, che fa indebitare ulteriormente l’ente senese con un pool di 11 banche, Grilli aggiunge: «l'autorizzazione è stata data per l’importanza di finalizzare un aumento di capitale a salvaguardia dell’integrità della banca stessa e quindi dell’investimento stesso della Fondazione [da «e quindi...» la frase è una scusa postuma, anche poco riuscita visti gli sviluppi successivi, N.d.R.]. Non essendo contra legem era poi nel giudizio della Fondazione considerare bene i rischi. Questo non pregiudica l’opportunità che la Fondazione, procedesse a una diluizione e a una maggiore diversificazione degli investimenti» [Se la scelta fosse o meno contro la legge - in particolare contro gli artt. ...., ...., e ... dello Statuto della Fondazione, lo stabilirà presto un giudice civile, N.d.R.]. Morale: l’autorizzazione alla partecipazione all'aumento di capitale dal punto di vista del Tesoro rafforzava sia la banca sia l’investimento della Fondazione. Perché, conclude Grilli, «la preoccupazione del Tesoro era anche quella di salvaguardare il sistema finanziario italiano». A ogni costo.".
Anche la Fondazione, all'epoca dei fatti, sposava questa tesi: "qualcuno ha criticato la necessità, per una fondazione (con conseguente autorizzazione del Ministero) di mettere a rischio la propria attività erogativa futura in nome della difesa della proprietà di Banca Mps, stravolgendo di fatto la natura stessa di un Ente che, per definizione, non dovrebbe contrarre debito rilevante. Ma la difesa della senesità di Montepaschi è un nostro fine statutario così come l'attività filantropica... La verità e che il debito della fondazione è servito a garantire il successo della ricapitalizzazione della terza forza del sistema bancario italiano, con in pancia, come le più importanti banche del nostro Paese, notevoli quantità di debito pubblico italiano. Un Interesse nazionale con la I maiuscola, e ciò il Ministero, che aveva spinto per il rafforzamento patrimoniale della Banca, lo ha capito molto bene. Forse nessuno se ne è accorto, ma nei giorni scorsi a Siena si è compiuta, con pieno successo [sic!, N.d.R.], un'operazione che rimarrà nella storia della finanza [in effetti..., N.d.R.], per la sua importanza nel sistema bancario italiano".
Non ci vuole Pico della Mirandola a capire due cose: (i) che si tratta dell'ammissione, da parte del Ministero, di aver sacrificato i risparmio plurisecolari di una comunità sull'altare della stabilità finanziaria del Paese (un bail-in anzitempo, che ha riguardato una città intera), per cui - se Fmps non avesse proposto di aderire - probabilmente il Mef l'avrebbe imposto; (ii) qualora la Fondazione avesse avuto una quota molto inferiore, il Tesoro non si sarebbe mai sognato di approvare una operazione di quel genere.
II. La politica nazionale
Che i politici romani si siano molto interessati a Mps, come a tutte le banche, è vero. Che il PD ed i suoi antenati vi abbiano spadroneggiato (più Veltroni, Bassanini, Amato, Berlinguer, che D'Alema, a onor del vero) è un fatto. Che Forza Italia fosse "stampella del sistema" lo stesso. Ugualmente, è patrimonio comune che le nomine nel C.d.A. dell'Istituto si facessero in accordo con Roma, prima con le riunioni, poi con WhatsApp.
Ma il problema, o almeno il problema più importante, non è questo.
L'attuale classe dirigente, in particolare quella del PD, è responsabile del disastro del Monte soprattutto per aver approvato norme che l'hanno (se non prodotta) quanto meno assai aggravata, rendendola poi - con l'inerzia renziana - sostanzialmente incurabile.
A cosa mi riferisca l'ho già detto, in parte, sopra. Ma lasciamo pure da parte gli antecedenti "di fondo" (a partire dalle due scelte perniciose del "divorzio" fra Banca d'Italia e Tesoro e quindi dell'adesione, a un cambio palesemente sopravvalutato, all'Euro) per concentrarci solo su alcune specifiche decisioni e sui loro terribili effetti.
Il governo Ciampi - padre di tutti i tecnici e di tutte le "Grandi Coalizioni" - appronta, a settembre 1993, il nuovo Testo Unico Bancario, che riprende le spinte delle prime due Direttive in materia della Commissione e porta sia alla definitiva liberalizzazione della proprietà. degli Istituti di credito (cioè alla abolizione dell’obbligo del controllo pubblico sulle banche trasformate in S.p.A.), sia al definitivo superamento della specializzazione "per legge" (cioè alla ammissione nel nostro ordinamento della "banca universale"). Il triennio 1992-1994 è d'altronde quello delle grandi privatizzazioni, quanto meno dal punto di vista formale. Saranno poi i governi Prodi e D'Alema, tra 1998 e 1999, a mettere a punto la riforma che farà nascere le fondazioni bancarie.
Come ho cercato di dimostrare, proprio tutte queste modifiche normative, unitamente al progredire dell'integrazione europea e all'introduzione dell'Euro, sono alla base del processo di consolidamento del settore bancario italiano nella prima metà degli anni Duemila, fino alla crisi del 2008 che interrompe in modo violento il trend.
Eh, direte voi, ma il consolidamento è un bene! Mica è colpa dei nostri politici se la finanza italiana non era pronta a competere con i colossi europei.
Il discorso, in realtà, va ribaltato.
Un ceto politico che ha a cuore le sorti del proprio Paese non lo getta nei marosi quando sa che quel bambino non può ancora nuotare; prima gli insegna, quindi, quando è pronto, lo fa competere. Questa è la colpa storica - la gravissima colpa storica - di chi ha governato l'Italia da Mani Pulite (del 1992, et pour cause...) ad oggi.
Sì, ad oggi.
Perché non consolidare le banche al momento opportuno per rispettare ridicoli vincoli di bilancio, per di più rendendole ancora più vulnerabili a causa della perseguita distruzione della domanda interna (Monti), accettare l'Unione Bancaria senza l'introduzione dell'EDIS (Letta e Saccomanni), infine esserne l'esecutore attuando in Italia - senza se e senza ma - la normativa sul bail-in (Renzi) è appunto questo: pretendere di far competere un pesce e una gazzella, ma soltanto dopo aver alluvionato la pianura.
Questa è la verità. Questa è la colpa vera del PD. Parlare del resto, di tutto il resto - sì ma Verdini, sì ma la corruzione, o (a Siena) sì ma Banca 121, sì ma le nomine - è un modo per distrarre, dunque per fare, oggettivamente, il gioco dell'avversario. Perché prendersela con questo quell'esponente di un partito permette di cambiare esponente e salvare il partito, quando invece è la stessa ideologia dominante che deve essere modificata in radice.
Altrimenti, tutto cambierà. Per non cambiare nulla. Un'altra volta.
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domenica 26 marzo 2017
giovedì 9 febbraio 2017
Il decreto salva-Mps è legge
Dunque, in un post di qualche tempo fa ho parlato del D.L. 237 del 2016, noto anche come salva-banche (cioè salva-Mps). Qualche giorno fa il conte che presiede il Monti IV, al Senato, ha posto la fiducia al maxi-emendamento che ha riscritto la legge di conversione. La Camera stamattina si è accodata diligentemente.
In quel post sollevavo qualche dubbio sull'impianto del D.L., essenzialmente perché mi appariva troppo morbido (rispetto al principio del burden sharing imposto dalle autorità europee) nei confronti sia degli attuali azionisti (che beneficiavano di un prezzo di emissione delle nuove azioni fortemente sopravvalutato rispetto a quanto ci si sarebbe potuti attendere in caso di "soluzione di mercato") sia degli obbligazionisti subordinati (cui veniva riconosciuta la conversione dei bond in base al loro valore nominale, o con un haircut piuttosto ridotto). Inoltre, il meccanismo di indennizzo degli obbligazionisti subordinati retail - cui fu collocato un upper Tier 2 di 2 miliardi di Euro (connivente Banca d'Italia) per reperire risorse volte all'acquisto di Antonveneta - mi appariva confuso, oltre che estremamente di favore.
Il testo finale (di cui per carità di Patria tralascio le disposizioni in materia di "educazione finanziaria", che hanno sostituito l'altra importantissima norma relativa a non so che gara golfistica) non risolve questi dubbi, anche se interviene su alcune questioni.
I. Il prezzo di emissione delle "nuove azioni"
Il precedente art. 18, c. 4, disponeva che il "valore-base" da cui partire per la determinazione dei prezzi delle nuove azioni (distinti per i titoli di obbligazioni subordinate oggetto di conversione e per il Tesoro) fosse determinato: (i) per le banche non quotate, sulla base di una perizia giurata di stima; (ii) per le quotate, come media delle chiusure delle ultime trenta sedute di borsa.
Opportunamente, il maxi-emendamento fissa dei criteri cui il perito deve attenersi nella propria relazione di stima (consistenza patrimoniale della società, prospettiva reddituale e multipli di mercato applicabili a quotate analoghe, ma anche eventuali perdite rivenienti da probabili operazioni straordinarie), la quale - inoltre - diviene rilevante anche per le quotate laddove restituisca un valore inferiore a quello determinato come media dei corsi di borsistici e le azioni di tali quotate siano state sospese dalla contrattazione (come Mps) per almeno 15 giorni.
Ma, soprattutto, quello che cambia è l'Allegato tecnico.
La formula per la determinazione del prezzo di emissione delle nuove azioni da attribuire agli obbligazionisti non è cambiata, ma è stata modificata la determinazione di alcune variabili fondamentali. In particolare, per quello che riguarda Mps, mentre il vecchio allegato avrebbe restituito un prezzo di emissione delle nuove azioni uguali al prezzo medio di borsa dell'ultimo mese delle vecchie (cioè una ventina di Euro), col nuovo si può pensare ad un possibile valore compreso tra gli 8 e i 10 Euro.
Addirittura, sempre in relazione al caso-Mps e per quanto riguarda il Tesoro, lo sconto - da nullo - è fatto pari al 62,5% (tra 6 e 8 Euro?).
Due considerazioni.
La prima: cosa comporta questa modifica? Che gli obbligazionisti sono (ulteriormente) avvantaggiati e che i "vecchi" azionisti saranno completamente spazzati via (la riduzione delle quote potrebbe attestarsi, se ho fatto i conti correttamente, attorno all'80%). D'altronde, negli ultimi anni, Mps ha una lunga e ingloriosa tradizione di aumenti iper-diluitivi. Stavolta - visto che entra in forze lo Stato - non ci sarà neppure bisogno che Consob accenda un faro.
La seconda (ultima ma non da ultima, diciamo). Ma è normale, dico, è normale, che si modifichi la più intima sostanza del decreto, cioè il valore delle nuove azioni Mps, semplicemente riscrivendo nottetempo alcuni parametri di una formuletta in un allegato, senza alcuna spiegazione tecnica negli atti parlamentari, senza un vero dibattito in materia, senza un confronto con l'opinione pubblica. Ma cosa siamo diventati, in questo Paese?
II. Dove è il burden sharing?
Prendiamo il caso del possessore di lower Tier 2 emesso a suo tempo da Antonveneta, convertito in azioni sulla base del suo valore nominale. Il possessore che lo avesse voluto tenerlo fino a scadenza confidava sulla restituzione proprio di quel nominale, in denaro. Ora si trova nella situazione di ricevere altrettanto in azioni a un prezzo unitario molto basso, così da poter sperare (?) in un sia pur limitato up-side, o quanto meno in una perdita molto limitata.
Dove sarebbe, in questo caso, il burden sharing?
Prendiamo invece il caso di uno che, di recente, ha comprato l'upper Tier 2 collocato al retail nel 2008 per l'acquisto di Antonveneta. L'ha pagato 60. Ora, se non richiede la conversione in obbligazioni senior (il maxi-emendamento ha introdotto una clausola anti-speculazione in questo senso nel testo definitivo della legge), può tranquillamente ricevere azioni pari al nominale del titolo, confidando in una svalutazione delle stesse inferiore al 40%.
Dove sarebbe, in questo caso, il burden sharing?
Ad essere indennizzati saranno dunque gli obbligazionisti subordinati divenuti nuovi azionisti, purché persone fisiche che agiscono in veste di clienti non professionali, che hanno acquistato i titoli prima del 1° gennaio 2016 li hanno ricevuti a titolo gratuito da danti causa che hanno acquistati i medesimi titoli prima della suddetta data.
Molto brevemente.
1. La data ultima di acquisto dei titoli rimborsabili è quella di entrata in vigore del regime del bail-in, dunque diversa - senza motivo apparente - da quella prevista dal D.L. 59 del 2016 per gli obbligazionisti delle "4 banche risolte" (12 giugno 2014, data di pubblicazione in G.U.C.E. della Direttiva BRRD). Non solo: quegli obbligazionisti sono rimborsati soltanto a determinati condizioni di reddito, mentre nel caso Mps la conversione vale per il pensionato come per il nababbo. Sono, queste, discriminazioni che non si possono assolutamente spiegare col diverso status degli Istituti coinvolti (i primi in fallimento, Mps in ricapitalizzazione preventiva). Se vendere un certo prodotto al retail è una truffa, lo è sempre e per intero.
2. Ad essere rimborsati sono soltanto coloro che hanno sottoscritto o acquistato i titoli prima di inizio 2016. Può essere giusto, nel senso che chi li ha comprati dopo, spesso con forte sconto, aveva un intesto speculativo che non può essere indennizzato dallo Stato. Però mi pare che non si tenga conto della controparte di questi presunti raider, di chi cioè - razionalmente, in assenza di un intervento statale avvenuto troppo tardi - ha (s)venduto a prezzi di saldo, nel corso di quest'anno, proprio quelle obbligazioni che ora darebbero diritto a un rimborso. Queste persone hanno subito una perdita; non considerandole, lo Stato - in buona sostanza - consegue un illegittimo guadagno.
3. I rimborsati avranno diritto a "obbligazioni...[con] durata comparabile alla vita residua degli strumenti... oggetto di conversione [in azioni]e rendimento in linea con quello delle obbligazioni non subordinate emesse dall'Emittente aventi analoghe caratteristiche rilevato sul mercato secondario...". In pratica, è possibile che ai rimborsati sia dato un titolo con medesima scadenza 2018 dell'upper Tier 2 convertito, garanzia dello Stato e tasso non molto inferiore (causa peggioramento, rispetto a 10 anni fa, del merito creditizio di Mps). Va bene il rimborso, ma anche in questo caso il confronto con Banca Etruria & c. appare troppo sbilanciato.
Detto tutto questo, ritorno sulla questione del futuro delle azioni rivenienti dal burden sharing, cioè - in sostanza - dal futuro di Mps.
I risultati presentati stasera sono agghiaccianti.
Margine di interesse strutturalmente in calo di oltre il 10% (i tassi sono a zero, i depositi si riducono a vista d'occhio), 4 miliardi e mezzo di Euro di rettifiche (Mps è sotto ispezione, per cui ha dovuto suo malgrado utilizzare con particolare attenzione le nuove linee guida della BCE...), l'impossibilità di iscrivere le DTA sulla perdita fiscale per un importo di 861 milioni di Euro cui si aggiunge la parziale svalutazione delle DTA relative alle perdite fiscali pregresse per 276 milioni di Euro (tradotto: siamo talmente sicuri di non fare utili in futuro, che neppure iscriviamo la perdita di quest'anno, visto che non avremo, in futuro, risultati positivi da cui dedurla ai fini del pagamento delle imposte). Il tutto coronato da un risultato di esercizio negativo per quasi 3 miliardi e 300 milioni di Euro. Amen.
Va bene, si dirà. Hanno pulito, ora, si riparte.
No.
Quello è Unicredit.
Qui c'è ancora da pulire tutto.
L’esposizione dei crediti deteriorati lordi del Gruppo al 31 dicembre 2016 è infatti ancora pari a quasi 46 miliardi di Euro (soltanto un miliardo e mezzo in meno rispetto al 2015), quella netta a oltre 20 miliardi di euro (4 miliardi di Euro in meno da inizio anno, ma comunque una cifra ancora paurosa per le sorti della banca).
Il Tesoro entrerà in forze in Mps. Ma se Mps non trova un modo - se il governo non trova un modo - di liberarsi di questa massa di crediti marci, tra un anno o due saremo di nuovo a "punto e a capo". Un po' di tempo c'è. Però è poco.
Speriamo che, ancora una volta, una grande azienda e migliaia di lavoratori e cittadini non debbano vedere i propri legittimi interessi pregiudicati per meschini interessi di bottega derivanti dall'ennesima campagna elettorale.
In quel post sollevavo qualche dubbio sull'impianto del D.L., essenzialmente perché mi appariva troppo morbido (rispetto al principio del burden sharing imposto dalle autorità europee) nei confronti sia degli attuali azionisti (che beneficiavano di un prezzo di emissione delle nuove azioni fortemente sopravvalutato rispetto a quanto ci si sarebbe potuti attendere in caso di "soluzione di mercato") sia degli obbligazionisti subordinati (cui veniva riconosciuta la conversione dei bond in base al loro valore nominale, o con un haircut piuttosto ridotto). Inoltre, il meccanismo di indennizzo degli obbligazionisti subordinati retail - cui fu collocato un upper Tier 2 di 2 miliardi di Euro (connivente Banca d'Italia) per reperire risorse volte all'acquisto di Antonveneta - mi appariva confuso, oltre che estremamente di favore.
Il testo finale (di cui per carità di Patria tralascio le disposizioni in materia di "educazione finanziaria", che hanno sostituito l'altra importantissima norma relativa a non so che gara golfistica) non risolve questi dubbi, anche se interviene su alcune questioni.
I. Il prezzo di emissione delle "nuove azioni"
Il precedente art. 18, c. 4, disponeva che il "valore-base" da cui partire per la determinazione dei prezzi delle nuove azioni (distinti per i titoli di obbligazioni subordinate oggetto di conversione e per il Tesoro) fosse determinato: (i) per le banche non quotate, sulla base di una perizia giurata di stima; (ii) per le quotate, come media delle chiusure delle ultime trenta sedute di borsa.
Opportunamente, il maxi-emendamento fissa dei criteri cui il perito deve attenersi nella propria relazione di stima (consistenza patrimoniale della società, prospettiva reddituale e multipli di mercato applicabili a quotate analoghe, ma anche eventuali perdite rivenienti da probabili operazioni straordinarie), la quale - inoltre - diviene rilevante anche per le quotate laddove restituisca un valore inferiore a quello determinato come media dei corsi di borsistici e le azioni di tali quotate siano state sospese dalla contrattazione (come Mps) per almeno 15 giorni.
Ma, soprattutto, quello che cambia è l'Allegato tecnico.
La formula per la determinazione del prezzo di emissione delle nuove azioni da attribuire agli obbligazionisti non è cambiata, ma è stata modificata la determinazione di alcune variabili fondamentali. In particolare, per quello che riguarda Mps, mentre il vecchio allegato avrebbe restituito un prezzo di emissione delle nuove azioni uguali al prezzo medio di borsa dell'ultimo mese delle vecchie (cioè una ventina di Euro), col nuovo si può pensare ad un possibile valore compreso tra gli 8 e i 10 Euro.
Addirittura, sempre in relazione al caso-Mps e per quanto riguarda il Tesoro, lo sconto - da nullo - è fatto pari al 62,5% (tra 6 e 8 Euro?).
Due considerazioni.
La prima: cosa comporta questa modifica? Che gli obbligazionisti sono (ulteriormente) avvantaggiati e che i "vecchi" azionisti saranno completamente spazzati via (la riduzione delle quote potrebbe attestarsi, se ho fatto i conti correttamente, attorno all'80%). D'altronde, negli ultimi anni, Mps ha una lunga e ingloriosa tradizione di aumenti iper-diluitivi. Stavolta - visto che entra in forze lo Stato - non ci sarà neppure bisogno che Consob accenda un faro.
La seconda (ultima ma non da ultima, diciamo). Ma è normale, dico, è normale, che si modifichi la più intima sostanza del decreto, cioè il valore delle nuove azioni Mps, semplicemente riscrivendo nottetempo alcuni parametri di una formuletta in un allegato, senza alcuna spiegazione tecnica negli atti parlamentari, senza un vero dibattito in materia, senza un confronto con l'opinione pubblica. Ma cosa siamo diventati, in questo Paese?
II. Dove è il burden sharing?
Prendiamo il caso del possessore di lower Tier 2 emesso a suo tempo da Antonveneta, convertito in azioni sulla base del suo valore nominale. Il possessore che lo avesse voluto tenerlo fino a scadenza confidava sulla restituzione proprio di quel nominale, in denaro. Ora si trova nella situazione di ricevere altrettanto in azioni a un prezzo unitario molto basso, così da poter sperare (?) in un sia pur limitato up-side, o quanto meno in una perdita molto limitata.
Dove sarebbe, in questo caso, il burden sharing?
Prendiamo invece il caso di uno che, di recente, ha comprato l'upper Tier 2 collocato al retail nel 2008 per l'acquisto di Antonveneta. L'ha pagato 60. Ora, se non richiede la conversione in obbligazioni senior (il maxi-emendamento ha introdotto una clausola anti-speculazione in questo senso nel testo definitivo della legge), può tranquillamente ricevere azioni pari al nominale del titolo, confidando in una svalutazione delle stesse inferiore al 40%.
Dove sarebbe, in questo caso, il burden sharing?
La spiegazione che verrà data di questa decisione di "favorire", sulla carta, gli obbligazionisti subordinati, sarà basata sul principio secondo cui gli obbligazionisti non devono ricevere, su base prognostica, un trattamento deteriore rispetto a quello di cui godrebbero in caso di risoluzione della banca. Ma le possibili spiegazioni "vere" mi sembrano altre.
La prima è, semplicemente, che forse a giugno si vota.
La seconda, più maliziosa, è invece che, forse, il governo sa qualcosa che noi non sappiamo e che, dunque, il burden sharing è implicito nel fatto stesso di detenere azioni Mps. I risultati preliminari di bilancio del Monte vanno, purtroppo, in questa direzione (v. sotto, alla fine del post): da un lato il CET1 è inferiore ai requisiti di vigilanza, sicché il prossimo aumento avrà come fine la ricostituzione di tale parametro; dall'altro lato, restano ancora da piazzare 20 miliardi di sofferenze, che provocheranno una nuova maxi-perdita alla Banca, nonché - si immagina - un nuovo Aumento di Capitale (e tanti saluti ai nuovi/vecchi azionisti).
Ugualmente, va proprio in questa direzione l'altra inquietante suggestione apparsa sui giornali la scorsa settimana, e che di giorno in giorno si fa sempre più incombente, fino quasi a sfiorare la certezza, che cioè Mps possa essere oggetto di delisting. In quest'ultimo caso, evidentemente, le azioni attribuite agli obbligazionisti subordinati - indipendentemente dal loro valore teorico - sarebbero liquidabili con molta maggiore difficoltà e incertezza.
La prima è, semplicemente, che forse a giugno si vota.
La seconda, più maliziosa, è invece che, forse, il governo sa qualcosa che noi non sappiamo e che, dunque, il burden sharing è implicito nel fatto stesso di detenere azioni Mps. I risultati preliminari di bilancio del Monte vanno, purtroppo, in questa direzione (v. sotto, alla fine del post): da un lato il CET1 è inferiore ai requisiti di vigilanza, sicché il prossimo aumento avrà come fine la ricostituzione di tale parametro; dall'altro lato, restano ancora da piazzare 20 miliardi di sofferenze, che provocheranno una nuova maxi-perdita alla Banca, nonché - si immagina - un nuovo Aumento di Capitale (e tanti saluti ai nuovi/vecchi azionisti).
Ugualmente, va proprio in questa direzione l'altra inquietante suggestione apparsa sui giornali la scorsa settimana, e che di giorno in giorno si fa sempre più incombente, fino quasi a sfiorare la certezza, che cioè Mps possa essere oggetto di delisting. In quest'ultimo caso, evidentemente, le azioni attribuite agli obbligazionisti subordinati - indipendentemente dal loro valore teorico - sarebbero liquidabili con molta maggiore difficoltà e incertezza.
II. Caos rimborsi
A parte la clausola anti-speculazione cui ho fatto breve cenno sopra, l'art. 19, c. 2, D.L. 237 non è stato modificato. Restano dunque tutti i dubbi interpretativi espressi nel precedente post. Che, anzi, sono aggravati dall'introduzione della lett. a-bis): "gli strumenti oggetto di conversione [cioè di sostituzione con obbligazioni senior, devono essere] stati sottoscritti o acquistati prima del 1° gennaio 2016; in caso di acquisto a titolo gratuito si fa riferimento al momento in cui lo strumento è stato acquistato dal dante causa".Ad essere indennizzati saranno dunque gli obbligazionisti subordinati divenuti nuovi azionisti, purché persone fisiche che agiscono in veste di clienti non professionali, che hanno acquistato i titoli prima del 1° gennaio 2016 li hanno ricevuti a titolo gratuito da danti causa che hanno acquistati i medesimi titoli prima della suddetta data.
Molto brevemente.
1. La data ultima di acquisto dei titoli rimborsabili è quella di entrata in vigore del regime del bail-in, dunque diversa - senza motivo apparente - da quella prevista dal D.L. 59 del 2016 per gli obbligazionisti delle "4 banche risolte" (12 giugno 2014, data di pubblicazione in G.U.C.E. della Direttiva BRRD). Non solo: quegli obbligazionisti sono rimborsati soltanto a determinati condizioni di reddito, mentre nel caso Mps la conversione vale per il pensionato come per il nababbo. Sono, queste, discriminazioni che non si possono assolutamente spiegare col diverso status degli Istituti coinvolti (i primi in fallimento, Mps in ricapitalizzazione preventiva). Se vendere un certo prodotto al retail è una truffa, lo è sempre e per intero.
2. Ad essere rimborsati sono soltanto coloro che hanno sottoscritto o acquistato i titoli prima di inizio 2016. Può essere giusto, nel senso che chi li ha comprati dopo, spesso con forte sconto, aveva un intesto speculativo che non può essere indennizzato dallo Stato. Però mi pare che non si tenga conto della controparte di questi presunti raider, di chi cioè - razionalmente, in assenza di un intervento statale avvenuto troppo tardi - ha (s)venduto a prezzi di saldo, nel corso di quest'anno, proprio quelle obbligazioni che ora darebbero diritto a un rimborso. Queste persone hanno subito una perdita; non considerandole, lo Stato - in buona sostanza - consegue un illegittimo guadagno.
3. I rimborsati avranno diritto a "obbligazioni...[con] durata comparabile alla vita residua degli strumenti... oggetto di conversione [in azioni]e rendimento in linea con quello delle obbligazioni non subordinate emesse dall'Emittente aventi analoghe caratteristiche rilevato sul mercato secondario...". In pratica, è possibile che ai rimborsati sia dato un titolo con medesima scadenza 2018 dell'upper Tier 2 convertito, garanzia dello Stato e tasso non molto inferiore (causa peggioramento, rispetto a 10 anni fa, del merito creditizio di Mps). Va bene il rimborso, ma anche in questo caso il confronto con Banca Etruria & c. appare troppo sbilanciato.
* * * * *
Detto tutto questo, ritorno sulla questione del futuro delle azioni rivenienti dal burden sharing, cioè - in sostanza - dal futuro di Mps.
I risultati presentati stasera sono agghiaccianti.
Margine di interesse strutturalmente in calo di oltre il 10% (i tassi sono a zero, i depositi si riducono a vista d'occhio), 4 miliardi e mezzo di Euro di rettifiche (Mps è sotto ispezione, per cui ha dovuto suo malgrado utilizzare con particolare attenzione le nuove linee guida della BCE...), l'impossibilità di iscrivere le DTA sulla perdita fiscale per un importo di 861 milioni di Euro cui si aggiunge la parziale svalutazione delle DTA relative alle perdite fiscali pregresse per 276 milioni di Euro (tradotto: siamo talmente sicuri di non fare utili in futuro, che neppure iscriviamo la perdita di quest'anno, visto che non avremo, in futuro, risultati positivi da cui dedurla ai fini del pagamento delle imposte). Il tutto coronato da un risultato di esercizio negativo per quasi 3 miliardi e 300 milioni di Euro. Amen.
Va bene, si dirà. Hanno pulito, ora, si riparte.
No.
Quello è Unicredit.
Qui c'è ancora da pulire tutto.
L’esposizione dei crediti deteriorati lordi del Gruppo al 31 dicembre 2016 è infatti ancora pari a quasi 46 miliardi di Euro (soltanto un miliardo e mezzo in meno rispetto al 2015), quella netta a oltre 20 miliardi di euro (4 miliardi di Euro in meno da inizio anno, ma comunque una cifra ancora paurosa per le sorti della banca).
Il Tesoro entrerà in forze in Mps. Ma se Mps non trova un modo - se il governo non trova un modo - di liberarsi di questa massa di crediti marci, tra un anno o due saremo di nuovo a "punto e a capo". Un po' di tempo c'è. Però è poco.
Speriamo che, ancora una volta, una grande azienda e migliaia di lavoratori e cittadini non debbano vedere i propri legittimi interessi pregiudicati per meschini interessi di bottega derivanti dall'ennesima campagna elettorale.
mercoledì 4 gennaio 2017
Mps: un po' di chiarezza sull'aumento di capitale
Il D.L. n. 237 del 2016, al capo II, disciplina eventuali "interventi di rafforzamento patrimoniale" delle banche, cioè - nella pratica - di Mps.
Si tratta di un Decreto Legge, che dovrà dunque essere convertito entro febbraio, non tanto con le modifiche che vorrà il Parlamento (la cui sovranità è ormai inesistente), quanto con quelle che saranno imposte dalla Commissione UE.
Vista la sciatteria normativa che contraddistingue il testo, temo anzi che sarà l'occasione, per la burocrazia dell'Unione, di assestare un terrificante ceffone al governo italiano in generale ed a Padoan in particolare (che ultimamente, in particolare per colpa di Renzi, non ha rispettato le promesse fatte prima del referendum ai propri partner).
Ad andarci di mezzo, presumo, coloro che, in queste ore, stanno festeggiando un testo di legge che disattende, in toto, la disciplina comunitaria in materia di ricapitalizzazione bancaria nel rispetto delle norme sugli aiuti di Stato.
Se così non fosse, l'Unione Bancaria sarebbe morta e sepolta. Lo spero, ma ne dubito.
I. Premessa: breve riassunto del D.L. n. 237 del 2016
Il D.L. pone, per l'applicabilità del Capo II, una condizione oggettiva ed alcune soggettive.
Il Mef può - entro fine 2017- sottoscrivere nuove azioni o acquistare azioni già in circolazione di banche italiane, ma solo "al fine di evitare o porre rimedio a una grave perturbazione dell'economia e preservare la stabilità finanziaria", e comunque a condizioni di mercato, senza favorire l'emittente.
Dal punto di vista delle condizioni soggettive, invece, la banca:
- deve aver tentato di ricapitalizzarsi sul mercato, senza successo;
- non deve aver compiuto irregolarità tali da giustificare la revoca dell'autorizzazione all'esercizio della propria attività,
- non deve aver subito o rischiare di subire "perdite patrimoniali di eccezionale gravità", tali da privarla "dell'intero patrimonio o di un importo significativo del patrimonio",
- non deve essere insolvente neppure prospetticamente.
In tutti questi casi, infatti, l'Istituto si considera in dissesto, e si impone la procedura di bail-in.
Infine, la banca coinvolta in una ricapitalizzazione statale non deve diluire ulteriormente il proprio capitale, staccando dividendi, ricomprando azioni proprie o titoli ibridi, acquisendo nuove partecipazioni, e così via (art. 47, Comunicazione Commissione CE sulle banche del 31 luglio 2013).
Qui si pone il primo problemino.
Le Autorità di Vigilanza stanno conducendo una nuova ispezione dentro Mps, per cui - in caso in cui sia richiesta la ricontabilizzazione a sofferenze di notevoli quantità di incagli - il fabbisogno della banca potrebbe essere molto più elevato di quello calcolato sulla base degli stress test dello scorso luglio (5 miliardi di capitale, ovvero 8,8 considerando anche la sostituzione degli ibridi i quali, trasformati in capitale, non garantiscono più una quota aggiuntiva di fondi propri nel calcolo del Total Capital Ratio di Montepaschi).
Non solo: l'introduzione delle regole sulla risoluzione di cui alla Direttiva BRRD ed il mancato intervento dello Stato nei mesi scorsi, unitamente ai timori che 20 milioni di Euro non siano assolutamente sufficienti a mettere in sicurezza il sistema, hanno provocato una significativa emorragia di depositi da Mps, emorragia che - immagino - non terminerà qui.
Non vi è dunque alcuna certezza che, da qui a febbraio, Mps sia ancora prospetticamente solvibile.
A questo problema dovrebbe rispondere il Capo I del D.L. n. 237 del 2016: "al fine di evitare o porre rimedio a una grave perturbazione dell'economia e preservare la stabilità finanziaria... il Mef è autorizzato, fino al 30 giugno 2017 (cioè, in pratica, fino al termine della GACS), a concedere la garanzia dello Stato su passività delle banche italiane..." (art. 1, c. 1).
Tuttavia, anche in questo caso le condizionalità sono molte, tra cui l'impossibilità di concedere la garanzia - di norma - a passività che superino i fondi propri della banca a fini di vigilanza (Mps dovrebbe rastrellarne una quindicina entro un paio di mesi).
Poniamo comunque che tutte le condizioni di cui sopra siano rispettate. Il procedimento di ricapitalizzazione impone un'istanza della banca coinvolta al Mef, alla BCE e alla Banca d'Italia(art. 15), cui fa seguito la fissazione entro due mesi, da parte della BCE, dell'ammontare della ricapitalizzazione (art. 16).
A questo punto (art. 18), il Mef - d'intesa con Banca d'Italia - pubblica due D.M., l'uno con cui si dispone "l'applicazione delle misure di ripartizione degli oneri", cioè il burden sharing, l'altro con cui si regolano i prezzi e le modalità di sottoscrizione delle nuove azioni. Il primo D.M., tuttavia, presuppone una "positiva decisione della Commissione europea sulla compatibilità dell'intervento con il quadro normativo dell'Unione europea in materia di aiuti di Stato applicabile alle misure di ricapitalizzazione delle banche nel contesto della crisi finanziaria".
E qui sta il punto vero.
Il D.L. n. 237 del 2016, è compatibile con la legislazione europea?
II. Ulteriore premessa: modalità di applicazione del burden sharing al caso Montepaschi
L'art. 22, c. 2, del D.L. n. 237 prevede l'ormai consueta "cascata" nella ripartizione dei costi di salvataggio di una banca. In primo luogo, si ha la "conversione, in tutto o in parte, in azioni ordinarie di nuova emissione... degli strumenti di capitale aggiuntivo di classe 1..." (cioè gli ibridi tipo Fresh), quindi - "ove la misura... non sia sufficiente" - la "conversione in tutto o in parte, in azioni ordinarie di nuova emissione... degli strumenti e prestiti computabili come elementi di classe 2..." (cioè i subordinati), infine - sempre soltanto qualora ve ne sia bisogno - la "conversione... degli [altri] strumenti e... prestiti... il cui diritto al rimborso del capitale è contrattualmente subordinato al soddisfacimento dei diritti di tutti [gli altri] creditori...". Vi è infine la clausola di salvaguardia prevista dalla stessa BRRD: "nessun titolare degli strumenti e prestiti... [può] ricevere, tenuto conto dell'incremento patrimoniale conseguito dall'Emittente per effetto dell'intervento dello Stato, un trattamento peggiore rispetto a quello che riceverebbe in caso di liquidazione dell'Emittente, assumendo che essa avvenga senza supporto pubblico".
Tutto bene fin qui.
Il punto è però che la disposizione non affronta la questione fondamentale, rinviata ad apposito allegato tecnico. E cioè: quale valore avranno le azioni di nuova emissione oggetto della conversione? O, da altro punto di vista: a quante azioni di Mps avranno diritto coloro che si vedranno convertire i propri subordinati? La domanda si interseca con un'altra: a quale valore saranno concambiati i subordinati stessi? Al nominale? Al mercato?
La scelta del legislatore è nel senso di proteggere il più possibile i creditori di Mps (ancorché, come vedremo, molto male). Tuttavia, è innegabile, che proprio per questo motivo, è anche assolutamente confliggente con le disposizioni comunitarie.
Vediamo perché.
Iniziamo dal fondo: ai sensi dell'art. 23, "il valore economico reale da attribuire alle passività... emesse" da Mps è fissato - per legge - pari o al 75% o al 100% del loro valore nominale, con esclusione del Fresh, prezzato al 18% del nominale. In sostanza, si tratta di un premio, rispetto ai correnti valori di mercato, tra il 50% ed il 100% (non a caso, i subordinati di altre banche "chiacchierate", tipo Carige, hanno segnato incrementi spettacolari negli ultimi giorni). Chi ha comprato bond da risparmiatori presi dal panico, magari intorno alla data del referendum costituzionale (presentata da Renzi e dai giornaloni come una specie di Armageddon), potrà dunque immeritatamente godere di una cospicua plusvalenza, anche in caso di trend ribassista piuttosto significativo sull'azione post aumento di capitale.
Ora, questa disposizione - oltre a rischiare di portare a risultati paradossali quando non del tutto iniqui, soprattutto laddove si verificassero casi in cui potrebbe rimanere non del tutto fugato il dubbio di utilizzo di notizie riservate - pare soprattutto in contrasto, tra l'altro, proprio con la Comunicazione sulle banche della Commissione del luglio 2013, espressamente richiamata dal D.L., dal momento che integra - per via normativa - una sorta di deflusso di fondi propri, vietata ai sensi dei punti 47 e 48 della citata Comunicazione.
Non solo: ai sensi dell'art. 19, c. 2, "entro 60 giorni dalla... pubblicazione del D.M...., il Ministero, in caso di transazione tra l'Emittente... e i [nuovi] azionisti..., può acquistare le [nuove] azioni... se ricorrono cumulativamente le seguenti condizioni: a) la transazione è volta a porre fine o prevenire una lite avente a oggetto la commercializzazione degli strumenti coinvolti nell'applicazione delle misure di ripartizione degli oneri... con esclusione di quelli acquistati da controparti qualificate...; b) gli azionisti non sono controparti qualificate...; c) la transazione prevede che l'Emittente acquisti dagli azionisti in nome e per conto del Ministero le azioni... e che questi ricevano dall'Emittente, come corrispettivo, obbligazioni non subordinate emesse alla pari dall'Emittente o da società del suo gruppo, per un valore nominale pari al prezzo corrisposto dal Ministero..., [aventi] durata comparabile alla vita residua degli strumenti e prestiti oggetto di conversione e rendimento in linea con quello delle obbligazioni non subordinate emesse dall'Emittente aventi analoghe caratteristiche..."
Questo per quanto riguarda i bond holders.
Ma anche i vecchi azionisti non sono messi male.
L'Allegato al D.L. 237 del 2016 prevede infatti una complessa formula per la determinazione del prezzo di emissione delle nuove azioni, complessa formula che però, come per magia, nel caso in cui l'aumento di capitale superi di 10 volte la capitalizzazione di borsa dell'emittente (come, secondo le indiscrezioni di stampa, è il caso di Mps) si semplifica di molto: le nuove azioni saranno infatti emesse ad un prezzo pari alla media dei prezzi di chiusura delle vecchie azioni nelle trenta sedute di borsa precedenti al D.M. di cui all'art. 18 del Decreto Legge.
A oggi, se ho fatto i conti correttamente, circa 21 Euro, cioè più o meno il prezzo di chiusura del 16 dicembre e quasi il 40% in più dell'ultimi dato disponibile, del 22 dicembre (da questa data a oggi, il FTSE MIB settoriale banche ha fatto poco più del 2%). Poniamo anche che abbia fatto qualche errore di calcolo ed abbia ragione Equita SIM a stimare un valore dell'azione di 17,4 Euro, il discorso cambia poco: si tratterebbe comunque di un aumento a premio (non a sconto) del 16%.
Se poi si considera che il valore di borsa delle vecchie azioni Mps, fin quando è stato quotato, incorporava anche il fair value della tranche junior degli NPL che sarebbe stata assegnata gratuitamente ai soci, si ha l'esatta misura di quanto poco diluitivo (rispetto alle attese, cioè in termini relativi) sia l'aumento disegnato dal governo.
Al di là del caso concreto, poi, vi è l'ulteriore assurdità di una formula che prevede un fattore di sconto significativo, per le azioni di nuova emissione, rispetto al prezzo di borsa delle azioni già in circolazione, il quale tuttavia, oltre a non avere alcuna giustificazione teorica per quanto attiene la sua determinazione, a un certo punto addirittura si azzera per legge, senza possibilità di attestarsi a valori intermedi.
III. In soldoni. Cosa succederà poi.
Chiaro fin qui? Spero di sì.
Primo problema.
La richiesta di ricapitalizzazione statale deve passare per la preventiva "positiva decisione della Commissione europea sulla compatibilità dell'intervento con il quadro normativo dell'Unione europea in materia di aiuti di Stato applicabile alle... banche nel contesto della crisi finanziaria".
Quanto sopra, invece, è a mio avviso assolutamente in contrasto con la disciplina prevista dalla Commissione UE sin dal 2013 perché:
(i) non comporta alcuna perdita ulteriore per i vecchi azionisti rispetto a un "comune" aumento di capitale, anzi prevede un meccanismo di emissione delle nuove azioni a "premio" che di fatto permette un guadagno implicito a favore degli attuali soci, indipendentemente dai corsi di borsa del Monte dopo l'aumento;
(ii) è sostanzialmente premiale per tutti gli obbligazionisti subordinati, i quali patiranno il maggior prezzo delle azioni di nuova emissione (v. sopra) ma potranno contare su valori di conversione dei loro bond significativamente superiore ai corsi di mercato degli stessi;
(iii) il regime ulteriormente premiale di cui all'art. 19 per i possessori retail di titoli Tier 2 è giustificato dal fatto che gli stessi siano stati venduti in violazione delle norme a protezione degli investitori non specializzati, ma non impone - prima della sua attivazione - alcuna verifica della fondatezza di eventuali lagnanze da parte del singolo bond-holder.
Dunque, le cose sono due: o la Commissione impone una riscrittura in peius del D.L., oppure l'Unione Bancaria finisce qui. Poiché una delle due soluzioni è palesemente impossibile nelle condizioni date, si verificherà di necessità l'altra. Forse tu non pensavi ch'io loico fossi!
Secondo problema.
Il bond retail da oltre 2 miliardi è stato emesso da Mps nel 2008 e, da quella data, è passato di mano innumerevoli volte. Ora, obiettività vorrebbe che la clientela indennizzabile fosse quella in possesso del titolo al 12 giugno 2014 (data di entrata in vigore della normativa BRRD) così come previsto per i bond-holder di Banca Etruria.
Chi ha acquistato dopo da altri privati, ancorché non operatore professionale, ben sapeva in quale contesto si sarebbe mosso. Per non parlare poi di chi magari ha comprato a 50 centesimi a ridosso del referendum del 4 dicembre e che ora pregusta una succosa plusvalenza determinata soltanto dalla modifica in corsa del contesto normativo.
Ma il meccanismo sopra descritto implica, chiaramente, che le obbligazioni senior di nuova emissione siano attribuite al possessore attuale del bond subordinato. Per cui, delle due l'una: o saranno ammessi alla procedura soltanto possessori di "vecchia data" che non hanno ceduto il titolo, con buona pace di coloro che, presi dal panico, lo hanno svenduto un mese fa; oppure saranno ammessi tutti i retail attualmente in possesso dei subordinati, per cui chi lo ha svenduto un mese fa non solo subirà il danno, ma dovrà anche assistere alla beffa.
IV. Conclusione
Il solito pasticciaccio, le cui colpe affondano nel passato di tanti governi, ma che soprattutto devono essere imputate a chi ha sottoscritto gli accordi sull'Unione Bancaria (Letta e Saccomanni) ed a chi li ha resi effettivi nell'ordinamento dall'oggi al domani (Renzi e Padoan).
Della demenzialità di questo atteggiamento, in un contesto come quello italiano in cui i risparmiatori sono da sempre - al contrario che in altri Paesi - detentori di titoli bancari, è stato denunciato da Alberto Bagnai e da Claudio Borghi già anni or sono.
Oggi, meglio mai che tardi, si aggiunge anche Zingales, evidentemente infine di ritorno dagli Stati Uniti.
A questo post manca un ulteriore paragrafo, relativo alla cessione delle sofferenze. Di Atlante, come si vede, non si parla di più: si fanno addirittura tre ipotesi, ivi compresa una bad bank come quella più volte già vietataci dalla UE. Per ora però mi fermo qui: è talmente palloso quello che ho scritto che mi sono annoiato da solo.
Finirà, per forza, molto male (in attesa di Unicredit, Carige, e su su per li rami fino a Intesa, che pensa di essere al riparo dalla burrasca, ma sbaglia).
Si tratta di un Decreto Legge, che dovrà dunque essere convertito entro febbraio, non tanto con le modifiche che vorrà il Parlamento (la cui sovranità è ormai inesistente), quanto con quelle che saranno imposte dalla Commissione UE.
Vista la sciatteria normativa che contraddistingue il testo, temo anzi che sarà l'occasione, per la burocrazia dell'Unione, di assestare un terrificante ceffone al governo italiano in generale ed a Padoan in particolare (che ultimamente, in particolare per colpa di Renzi, non ha rispettato le promesse fatte prima del referendum ai propri partner).
Ad andarci di mezzo, presumo, coloro che, in queste ore, stanno festeggiando un testo di legge che disattende, in toto, la disciplina comunitaria in materia di ricapitalizzazione bancaria nel rispetto delle norme sugli aiuti di Stato.
Se così non fosse, l'Unione Bancaria sarebbe morta e sepolta. Lo spero, ma ne dubito.
I. Premessa: breve riassunto del D.L. n. 237 del 2016
Il D.L. pone, per l'applicabilità del Capo II, una condizione oggettiva ed alcune soggettive.
Il Mef può - entro fine 2017- sottoscrivere nuove azioni o acquistare azioni già in circolazione di banche italiane, ma solo "al fine di evitare o porre rimedio a una grave perturbazione dell'economia e preservare la stabilità finanziaria", e comunque a condizioni di mercato, senza favorire l'emittente.
Dal punto di vista delle condizioni soggettive, invece, la banca:
- deve aver tentato di ricapitalizzarsi sul mercato, senza successo;
- non deve aver compiuto irregolarità tali da giustificare la revoca dell'autorizzazione all'esercizio della propria attività,
- non deve aver subito o rischiare di subire "perdite patrimoniali di eccezionale gravità", tali da privarla "dell'intero patrimonio o di un importo significativo del patrimonio",
- non deve essere insolvente neppure prospetticamente.
In tutti questi casi, infatti, l'Istituto si considera in dissesto, e si impone la procedura di bail-in.
Infine, la banca coinvolta in una ricapitalizzazione statale non deve diluire ulteriormente il proprio capitale, staccando dividendi, ricomprando azioni proprie o titoli ibridi, acquisendo nuove partecipazioni, e così via (art. 47, Comunicazione Commissione CE sulle banche del 31 luglio 2013).
Qui si pone il primo problemino.
Le Autorità di Vigilanza stanno conducendo una nuova ispezione dentro Mps, per cui - in caso in cui sia richiesta la ricontabilizzazione a sofferenze di notevoli quantità di incagli - il fabbisogno della banca potrebbe essere molto più elevato di quello calcolato sulla base degli stress test dello scorso luglio (5 miliardi di capitale, ovvero 8,8 considerando anche la sostituzione degli ibridi i quali, trasformati in capitale, non garantiscono più una quota aggiuntiva di fondi propri nel calcolo del Total Capital Ratio di Montepaschi).
Non solo: l'introduzione delle regole sulla risoluzione di cui alla Direttiva BRRD ed il mancato intervento dello Stato nei mesi scorsi, unitamente ai timori che 20 milioni di Euro non siano assolutamente sufficienti a mettere in sicurezza il sistema, hanno provocato una significativa emorragia di depositi da Mps, emorragia che - immagino - non terminerà qui.
Non vi è dunque alcuna certezza che, da qui a febbraio, Mps sia ancora prospetticamente solvibile.
A questo problema dovrebbe rispondere il Capo I del D.L. n. 237 del 2016: "al fine di evitare o porre rimedio a una grave perturbazione dell'economia e preservare la stabilità finanziaria... il Mef è autorizzato, fino al 30 giugno 2017 (cioè, in pratica, fino al termine della GACS), a concedere la garanzia dello Stato su passività delle banche italiane..." (art. 1, c. 1).
Tuttavia, anche in questo caso le condizionalità sono molte, tra cui l'impossibilità di concedere la garanzia - di norma - a passività che superino i fondi propri della banca a fini di vigilanza (Mps dovrebbe rastrellarne una quindicina entro un paio di mesi).
Poniamo comunque che tutte le condizioni di cui sopra siano rispettate. Il procedimento di ricapitalizzazione impone un'istanza della banca coinvolta al Mef, alla BCE e alla Banca d'Italia(art. 15), cui fa seguito la fissazione entro due mesi, da parte della BCE, dell'ammontare della ricapitalizzazione (art. 16).
A questo punto (art. 18), il Mef - d'intesa con Banca d'Italia - pubblica due D.M., l'uno con cui si dispone "l'applicazione delle misure di ripartizione degli oneri", cioè il burden sharing, l'altro con cui si regolano i prezzi e le modalità di sottoscrizione delle nuove azioni. Il primo D.M., tuttavia, presuppone una "positiva decisione della Commissione europea sulla compatibilità dell'intervento con il quadro normativo dell'Unione europea in materia di aiuti di Stato applicabile alle misure di ricapitalizzazione delle banche nel contesto della crisi finanziaria".
E qui sta il punto vero.
Il D.L. n. 237 del 2016, è compatibile con la legislazione europea?
II. Ulteriore premessa: modalità di applicazione del burden sharing al caso Montepaschi
Tutto bene fin qui.
Il punto è però che la disposizione non affronta la questione fondamentale, rinviata ad apposito allegato tecnico. E cioè: quale valore avranno le azioni di nuova emissione oggetto della conversione? O, da altro punto di vista: a quante azioni di Mps avranno diritto coloro che si vedranno convertire i propri subordinati? La domanda si interseca con un'altra: a quale valore saranno concambiati i subordinati stessi? Al nominale? Al mercato?
La scelta del legislatore è nel senso di proteggere il più possibile i creditori di Mps (ancorché, come vedremo, molto male). Tuttavia, è innegabile, che proprio per questo motivo, è anche assolutamente confliggente con le disposizioni comunitarie.
Vediamo perché.
Iniziamo dal fondo: ai sensi dell'art. 23, "il valore economico reale da attribuire alle passività... emesse" da Mps è fissato - per legge - pari o al 75% o al 100% del loro valore nominale, con esclusione del Fresh, prezzato al 18% del nominale. In sostanza, si tratta di un premio, rispetto ai correnti valori di mercato, tra il 50% ed il 100% (non a caso, i subordinati di altre banche "chiacchierate", tipo Carige, hanno segnato incrementi spettacolari negli ultimi giorni). Chi ha comprato bond da risparmiatori presi dal panico, magari intorno alla data del referendum costituzionale (presentata da Renzi e dai giornaloni come una specie di Armageddon), potrà dunque immeritatamente godere di una cospicua plusvalenza, anche in caso di trend ribassista piuttosto significativo sull'azione post aumento di capitale.
Ora, questa disposizione - oltre a rischiare di portare a risultati paradossali quando non del tutto iniqui, soprattutto laddove si verificassero casi in cui potrebbe rimanere non del tutto fugato il dubbio di utilizzo di notizie riservate - pare soprattutto in contrasto, tra l'altro, proprio con la Comunicazione sulle banche della Commissione del luglio 2013, espressamente richiamata dal D.L., dal momento che integra - per via normativa - una sorta di deflusso di fondi propri, vietata ai sensi dei punti 47 e 48 della citata Comunicazione.
Non solo: ai sensi dell'art. 19, c. 2, "entro 60 giorni dalla... pubblicazione del D.M...., il Ministero, in caso di transazione tra l'Emittente... e i [nuovi] azionisti..., può acquistare le [nuove] azioni... se ricorrono cumulativamente le seguenti condizioni: a) la transazione è volta a porre fine o prevenire una lite avente a oggetto la commercializzazione degli strumenti coinvolti nell'applicazione delle misure di ripartizione degli oneri... con esclusione di quelli acquistati da controparti qualificate...; b) gli azionisti non sono controparti qualificate...; c) la transazione prevede che l'Emittente acquisti dagli azionisti in nome e per conto del Ministero le azioni... e che questi ricevano dall'Emittente, come corrispettivo, obbligazioni non subordinate emesse alla pari dall'Emittente o da società del suo gruppo, per un valore nominale pari al prezzo corrisposto dal Ministero..., [aventi] durata comparabile alla vita residua degli strumenti e prestiti oggetto di conversione e rendimento in linea con quello delle obbligazioni non subordinate emesse dall'Emittente aventi analoghe caratteristiche..."
Tradotto: gli obbligazionisti retail che assumano di non aver avuto sufficiente contezza dei rischi insiti negli strumenti acquistati (in particolare, i 2 miliardi di Euro di Tier 2 emessi al momento dell'acquisto di Antonveneta) se li vedranno scambiati in obbligazioni senior, garantite dallo Stato, aventi scadenza 2018, tasso in linea con gli attuali standard di mercato, nominale pari a quello del subordinato stesso, al netto degli haircut di cui all'art. 23.
Notare che non si prende in considerazione, in alcun modo, la fondatezza della lite. In sostanza, più che di condivisione degli oneri si tratta di appropriazione dei guadagni (eventualmente - in caso di corso non significativamente rialzista dell'azione nei mesi successivi - a spese del contribuente).Questo per quanto riguarda i bond holders.
Ma anche i vecchi azionisti non sono messi male.
L'Allegato al D.L. 237 del 2016 prevede infatti una complessa formula per la determinazione del prezzo di emissione delle nuove azioni, complessa formula che però, come per magia, nel caso in cui l'aumento di capitale superi di 10 volte la capitalizzazione di borsa dell'emittente (come, secondo le indiscrezioni di stampa, è il caso di Mps) si semplifica di molto: le nuove azioni saranno infatti emesse ad un prezzo pari alla media dei prezzi di chiusura delle vecchie azioni nelle trenta sedute di borsa precedenti al D.M. di cui all'art. 18 del Decreto Legge.
A oggi, se ho fatto i conti correttamente, circa 21 Euro, cioè più o meno il prezzo di chiusura del 16 dicembre e quasi il 40% in più dell'ultimi dato disponibile, del 22 dicembre (da questa data a oggi, il FTSE MIB settoriale banche ha fatto poco più del 2%). Poniamo anche che abbia fatto qualche errore di calcolo ed abbia ragione Equita SIM a stimare un valore dell'azione di 17,4 Euro, il discorso cambia poco: si tratterebbe comunque di un aumento a premio (non a sconto) del 16%.
Se poi si considera che il valore di borsa delle vecchie azioni Mps, fin quando è stato quotato, incorporava anche il fair value della tranche junior degli NPL che sarebbe stata assegnata gratuitamente ai soci, si ha l'esatta misura di quanto poco diluitivo (rispetto alle attese, cioè in termini relativi) sia l'aumento disegnato dal governo.
Al di là del caso concreto, poi, vi è l'ulteriore assurdità di una formula che prevede un fattore di sconto significativo, per le azioni di nuova emissione, rispetto al prezzo di borsa delle azioni già in circolazione, il quale tuttavia, oltre a non avere alcuna giustificazione teorica per quanto attiene la sua determinazione, a un certo punto addirittura si azzera per legge, senza possibilità di attestarsi a valori intermedi.
III. In soldoni. Cosa succederà poi.
Chiaro fin qui? Spero di sì.
Primo problema.
La richiesta di ricapitalizzazione statale deve passare per la preventiva "positiva decisione della Commissione europea sulla compatibilità dell'intervento con il quadro normativo dell'Unione europea in materia di aiuti di Stato applicabile alle... banche nel contesto della crisi finanziaria".
Quanto sopra, invece, è a mio avviso assolutamente in contrasto con la disciplina prevista dalla Commissione UE sin dal 2013 perché:
(i) non comporta alcuna perdita ulteriore per i vecchi azionisti rispetto a un "comune" aumento di capitale, anzi prevede un meccanismo di emissione delle nuove azioni a "premio" che di fatto permette un guadagno implicito a favore degli attuali soci, indipendentemente dai corsi di borsa del Monte dopo l'aumento;
(ii) è sostanzialmente premiale per tutti gli obbligazionisti subordinati, i quali patiranno il maggior prezzo delle azioni di nuova emissione (v. sopra) ma potranno contare su valori di conversione dei loro bond significativamente superiore ai corsi di mercato degli stessi;
(iii) il regime ulteriormente premiale di cui all'art. 19 per i possessori retail di titoli Tier 2 è giustificato dal fatto che gli stessi siano stati venduti in violazione delle norme a protezione degli investitori non specializzati, ma non impone - prima della sua attivazione - alcuna verifica della fondatezza di eventuali lagnanze da parte del singolo bond-holder.
Dunque, le cose sono due: o la Commissione impone una riscrittura in peius del D.L., oppure l'Unione Bancaria finisce qui. Poiché una delle due soluzioni è palesemente impossibile nelle condizioni date, si verificherà di necessità l'altra. Forse tu non pensavi ch'io loico fossi!
Secondo problema.
Il bond retail da oltre 2 miliardi è stato emesso da Mps nel 2008 e, da quella data, è passato di mano innumerevoli volte. Ora, obiettività vorrebbe che la clientela indennizzabile fosse quella in possesso del titolo al 12 giugno 2014 (data di entrata in vigore della normativa BRRD) così come previsto per i bond-holder di Banca Etruria.
Chi ha acquistato dopo da altri privati, ancorché non operatore professionale, ben sapeva in quale contesto si sarebbe mosso. Per non parlare poi di chi magari ha comprato a 50 centesimi a ridosso del referendum del 4 dicembre e che ora pregusta una succosa plusvalenza determinata soltanto dalla modifica in corsa del contesto normativo.
Ma il meccanismo sopra descritto implica, chiaramente, che le obbligazioni senior di nuova emissione siano attribuite al possessore attuale del bond subordinato. Per cui, delle due l'una: o saranno ammessi alla procedura soltanto possessori di "vecchia data" che non hanno ceduto il titolo, con buona pace di coloro che, presi dal panico, lo hanno svenduto un mese fa; oppure saranno ammessi tutti i retail attualmente in possesso dei subordinati, per cui chi lo ha svenduto un mese fa non solo subirà il danno, ma dovrà anche assistere alla beffa.
IV. Conclusione
Il solito pasticciaccio, le cui colpe affondano nel passato di tanti governi, ma che soprattutto devono essere imputate a chi ha sottoscritto gli accordi sull'Unione Bancaria (Letta e Saccomanni) ed a chi li ha resi effettivi nell'ordinamento dall'oggi al domani (Renzi e Padoan).
Della demenzialità di questo atteggiamento, in un contesto come quello italiano in cui i risparmiatori sono da sempre - al contrario che in altri Paesi - detentori di titoli bancari, è stato denunciato da Alberto Bagnai e da Claudio Borghi già anni or sono.
Oggi, meglio mai che tardi, si aggiunge anche Zingales, evidentemente infine di ritorno dagli Stati Uniti.
Zingales conferma, ove mai ce ne fosse bisogno, che Governo e BdI sapevano e ci hanno scientemente lanciato sotto treno #bailin😱@cdifoggia pic.twitter.com/qxWNT3Tv3K— Ora Basta (@giuslit) 3 gennaio 2017
A questo post manca un ulteriore paragrafo, relativo alla cessione delle sofferenze. Di Atlante, come si vede, non si parla di più: si fanno addirittura tre ipotesi, ivi compresa una bad bank come quella più volte già vietataci dalla UE. Per ora però mi fermo qui: è talmente palloso quello che ho scritto che mi sono annoiato da solo.
Finirà, per forza, molto male (in attesa di Unicredit, Carige, e su su per li rami fino a Intesa, che pensa di essere al riparo dalla burrasca, ma sbaglia).
martedì 26 luglio 2016
Montepaschi #2 (un po' d'ordine sul bail-in)
Insomma, alla fine pare che la soluzione prescelta per dare ancora un po' di ossigeno al malato terminale Montepaschi (con ogni probabilità unico bocciato agli esami truccati degli stress test) sia quella "di mercato", ammesso che - nel pasticciaccio brutto che sta diventando la gestione del sistema finanziario italiano - questo termine abbia ancora un qualche senso.
Nella pratica Atlante, una volta rimpinguato di nuovi capitali (500 milioni dalle Casse di previdenza, 1 miliardino da SGA e CDP, qualche altro soldarello ancora da Unicredit e Intesa, tanto son messe bene), dovrebbe acquisire 9 miliardi e 600 milioni di sofferenze nette della banca, a un prezzo non di molto sotto di quello di mercato, "creando" così un ammanco di capitale per Mps stimabile tra i 2 e i 3 miliardi di Euro. Ne abbiamo diffusamente parlato in calce a questo post.
La BCE, dicono, ha chiesto uno sforzo ben maggiore, diciamo pure doppio. Nel frattempo, il governo preme su UBI perché faccia da cavaliere bianco e si mangi tutto il boccone, rimanendone prevedibilmente strozzato. A volare sulle carogne sta già l'avvoltoio (sotto forma di garante dell'eventuale aumento, nonché - udite udite - di emittente del prestito ponte da 6 miliardi tondi tondi che servirà a Atlante in attesa della cartolarizzazione GACS): JP Morgan.
Non è detto che poi tutto finisca in qualcosa di più opaco, una soluzione mista che preveda lo spezzatino di parte della rete Mps (UBI che si prende Antonveneta, Banco Popolare che si prende il brand della Banca dell'Agricoltura: vedi qui) e un aumento ridotto.
Non è secondario, peraltro, sottolineare ancora una volta che questa sedicente "operazione di mercato", se sarà portata a termine, andrà a spese dei pensionati che versano nelle casse previdenziali diverse dall'INPS (leggi: professionisti). Che poi queste Casse siano controllate dal Ministero dell'Economia, che è anche socio di Montepaschi, è un dettaglio insignificante.
E cioè: se l'art. 32 della Direttiva BRRD, cioè della Direttiva che ha istituito il bail-in, permette (laddove la banca necessiti "di un sostegno finanziario pubblico straordinario... al fine di evitare o rimediare a una grave perturbazione dell’economia di uno Stato membro e preservare la stabilità finanziaria") che lo Stato provveda ad "una garanzia dello Stato a sostegno degli strumenti di liquidità forniti da banche centrali... [o] sulle passività di nuova emissione", oppure a "un'iniezione di fondi propri o all'acquisto di strumenti di capitale a prezzi e condizioni che non conferiscano un vantaggio all'ente...", perché il governo italiano ha deciso non solo di non sottoscrivere un eventuale aumento di capitale di Montepaschi ma, pare, neppure di garantirlo?
Eppure Rodomonte da Rignano aveva ben preso questa strada! A Siena - freschi freschi della carriera appena corsa - già si esultava, anche se sottovoce per non disturbare il manovratore...
"...Le garanzie o misure equivalenti ivi contemplate sono limitate agli enti solventi e sono subordinate all'approvazione finale nell'ambito della disciplina degli aiuti di Stato dell’Unione. Dette misure hanno carattere cautelativo e temporaneo e sono proporzionate per rimediare alle conseguenze della grave perturbazione e non vengono utilizzate per compensare le perdite che l’ente ha accusato o rischia di accusare nel prossimo futuro".
Le garanzie sono subordinate all'approvazione finale nell'ambito della disciplina degli aiuti di Stato.
Qui sta tutto il rebus.
- Eh, ma la Germania...!
- Sì, però la Commissione...!
Tutto vero.
In parte.
Cioè falso.
La Commissione, già in tempi non sospetti, ha specificato in quali casi è possibile procedere ad un aiuto di Stato nei confronti di una Banca.
Lo ha fatto in modo formale, con propria Comunicazione pubblicata nella Gazzetta Ufficiale del 30 luglio 2013.
Di recente, questa Comunicazione ha fatto molto parlare di sé, perché è stata oggetto di una Sentenza della Corte di Giustizia UE (CGUE) dello scorso 19 luglio, relativa alla sua validità ed alla sua corretta interpretazione (si tratta della causa C-526/14, che trovate qui).
Nella pratica Atlante, una volta rimpinguato di nuovi capitali (500 milioni dalle Casse di previdenza, 1 miliardino da SGA e CDP, qualche altro soldarello ancora da Unicredit e Intesa, tanto son messe bene), dovrebbe acquisire 9 miliardi e 600 milioni di sofferenze nette della banca, a un prezzo non di molto sotto di quello di mercato, "creando" così un ammanco di capitale per Mps stimabile tra i 2 e i 3 miliardi di Euro. Ne abbiamo diffusamente parlato in calce a questo post.
La BCE, dicono, ha chiesto uno sforzo ben maggiore, diciamo pure doppio. Nel frattempo, il governo preme su UBI perché faccia da cavaliere bianco e si mangi tutto il boccone, rimanendone prevedibilmente strozzato. A volare sulle carogne sta già l'avvoltoio (sotto forma di garante dell'eventuale aumento, nonché - udite udite - di emittente del prestito ponte da 6 miliardi tondi tondi che servirà a Atlante in attesa della cartolarizzazione GACS): JP Morgan.
Non è detto che poi tutto finisca in qualcosa di più opaco, una soluzione mista che preveda lo spezzatino di parte della rete Mps (UBI che si prende Antonveneta, Banco Popolare che si prende il brand della Banca dell'Agricoltura: vedi qui) e un aumento ridotto.
Non è secondario, peraltro, sottolineare ancora una volta che questa sedicente "operazione di mercato", se sarà portata a termine, andrà a spese dei pensionati che versano nelle casse previdenziali diverse dall'INPS (leggi: professionisti). Che poi queste Casse siano controllate dal Ministero dell'Economia, che è anche socio di Montepaschi, è un dettaglio insignificante.
O, in altri termini...#Banche, il governo chiama e le casse di previdenza rispondono: “Si investa nel fondo di salvataggio” https://t.co/tzzcROZj8m @Luca_Fantuzzi— Pat (@PgGrilli) 25 luglio 2016
Né meglio è la proposta di Boccia, che tornato di recente da Marte si straccia le vesti per la situazione delle banche italiane e propone di risolverla dissanguando Cassa Depositi e Prestiti, cioè - senza troppo girarci intorno - il risparmio postale."Casse previdenziali, pur con gravi problemi di sostenibilità, per una certa suggestione politica hanno deciso, diciamo così.." (Galimberti)— Vitalba Azzollini (@vitalbaa) 25 luglio 2016
Già questo basterebbe a comprendere con chi si ha a che fare. Tuttavia in questo post vorrei approfondire un'altra questione.B.Mps: Boccia, ora Cdp entri nel Fondo Atlante con 45% (QN) https://t.co/W78tPrp7lz— Giovanna V (@WonderGianna) 25 luglio 2016
E cioè: se l'art. 32 della Direttiva BRRD, cioè della Direttiva che ha istituito il bail-in, permette (laddove la banca necessiti "di un sostegno finanziario pubblico straordinario... al fine di evitare o rimediare a una grave perturbazione dell’economia di uno Stato membro e preservare la stabilità finanziaria") che lo Stato provveda ad "una garanzia dello Stato a sostegno degli strumenti di liquidità forniti da banche centrali... [o] sulle passività di nuova emissione", oppure a "un'iniezione di fondi propri o all'acquisto di strumenti di capitale a prezzi e condizioni che non conferiscano un vantaggio all'ente...", perché il governo italiano ha deciso non solo di non sottoscrivere un eventuale aumento di capitale di Montepaschi ma, pare, neppure di garantirlo?
Eppure Rodomonte da Rignano aveva ben preso questa strada! A Siena - freschi freschi della carriera appena corsa - già si esultava, anche se sottovoce per non disturbare il manovratore...
La spiegazione sta nel successivo comma del medesimo articolo 32.Mps, possibili aiuti di stato o ricapitalizzazione - https://t.co/RR8SUyUaEH— Radio Siena TV (@RadioSienaTV) 6 luglio 2016
"...Le garanzie o misure equivalenti ivi contemplate sono limitate agli enti solventi e sono subordinate all'approvazione finale nell'ambito della disciplina degli aiuti di Stato dell’Unione. Dette misure hanno carattere cautelativo e temporaneo e sono proporzionate per rimediare alle conseguenze della grave perturbazione e non vengono utilizzate per compensare le perdite che l’ente ha accusato o rischia di accusare nel prossimo futuro".
Le garanzie sono subordinate all'approvazione finale nell'ambito della disciplina degli aiuti di Stato.
Qui sta tutto il rebus.
- Eh, ma la Germania...!
- Sì, però la Commissione...!
Tutto vero.
In parte.
Cioè falso.
La Commissione, già in tempi non sospetti, ha specificato in quali casi è possibile procedere ad un aiuto di Stato nei confronti di una Banca.
Lo ha fatto in modo formale, con propria Comunicazione pubblicata nella Gazzetta Ufficiale del 30 luglio 2013.
Di recente, questa Comunicazione ha fatto molto parlare di sé, perché è stata oggetto di una Sentenza della Corte di Giustizia UE (CGUE) dello scorso 19 luglio, relativa alla sua validità ed alla sua corretta interpretazione (si tratta della causa C-526/14, che trovate qui).
Ovviamente, i giornali ci si sono buttati a pesce, dando della pronuncia le interpretazioni più stravaganti. Riporto qualche tweet tra i più deliranti.
Però capisco che si tratta di un periodo di tre righe con due proposizioni unite in modo paratattico, un po' troppo per il giornalismo nostrano.
Ora, la Comunicazione del 2013 è molto chiara nello stabilire il principio per cui aiuti di Stato possono "essere concessi soltanto a condizioni tali da comportare un’adeguata condivisione degli oneri da parte degli investitori esistenti" (punto 40). Tale adeguata condivisione "comporterà di norma, una volta che le perdite saranno state in primo luogo assorbite dal capitale, contributi da parte di detentori di capitale ibrido e di debito subordinato... nella massima misura possibile..:", non essendo invece necessario il contributo dei "detentori di titoli di debito di primo rango" (punti 41 e 42). In altri termini: "gli aiuti di Stato non devono essere concessi prima che capitale proprio, capitale ibrido e debito subordinato siano stati impiegati appieno per compensare eventuali perdite" (punto 44).
Certo, il successivo punto 45 aggiunge che "è possibile derogare a quanto richiesto ai punti 43 e 44 se l’attuazione di tali misure metterebbe in pericolo la stabilità finanziaria o determinerebbe risultati sproporzionati", qualora "l’importo degli aiuti da concedere sia limitato rispetto agli attivi della banca ponderati per il rischio e la carenza di capitale sia stata notevolmente ridotta, in particolare mediante misure di raccolta di capitale..." sul mercato, ma mi pare chiaro che la Commissione ha recisamente escluso questa evenienza.
Ricapitoliamo fino a qui.
La BCE ha intimato a Montepaschi di cedere 10 miliardi di sofferenze nette. O ora o subito. Se le dovrebbe comprare Atlante, probabilmente a un prezzo superiore a quello di mercato, ma non abbastanza alto per evitare un aumento di capitale alla banca. L'aumento, ovviamente, non lo sottoscriverebbe nessuno, con conseguenti scenari di bail-in. Il bail-in, però, comporta perdite in termini economici per i risparmiatori (detentori di bond subordinati ed anche senior, forse correntisti), ma soprattutto perdite in termini elettorali per Matteo nostro. Dunque l'ideona è mettere una garanzia statale all'aumento, o addirittura sottoscriverlo, utilizzando la "scappatoia" dell'art. 32 della BRRD. Che però, ahimé, impone di sacrificare gli obbligazionisti subordinati, come richiesto dalla Commissione già nel 2013 (è quello che, i giornalisti fichissimi, chiamano burden sharing). Comunque, eventualmente, dicono sempre a Bruxelles, questi bond holders li potete indennizzare "a cose fatte", restituendo - a certe condizioni - il maltolto.
E allora, qual è il problema?
I problemi sono due. Uno è questo.
Montepaschi ha ancora sul mercato 5 miliardi di subordinati, la maggior parte dei quali piazzati al retail (cioè in mano alle famiglie). Applicare il principio del burden share significherebbe dunque mettere in seria difficoltà moltissime persone, spesso ex dipendenti della Banca, che si sono fatti pagare i premi di rendimento e parte della liquidazione in azioni, e che per spirito di fedeltà hanno anche sottoscritto, con ulteriori risparmi, titoli con un buon rendimento, certo più rischiosi di un senior bond, ma comunque garantiti da quello che, un tempo, era fra i più solidi istituti italiani.
Renzi questo lo sa. E sa anche che moltissime di queste persone vivono in Toscana. Una regione che, dopo questa catastrofe, potrebbe essere assai meno rossa che in passato (ma tanto lui si consola con la nuova roccaforte di Varese).
La soluzione al problema sembrerebbe però a portata di mano. Prima si tosano i bond subordinati, quindi si costituisce un meccanismo di indennizzo automatico per i risparmiatori colpiti. Ma ecco che si presenta il secondo problema.
Il governo - in primo luogo - non può non tenere conto della gestione micragnosa e sostanzialmente punitiva dei rimborsi per i detentori di obbligazioni subordinate di Banca Etruria (ne abbiamo parlato diffusamente qui).
Ma, soprattutto, non può non tenere conto di quanto è successo in Portogallo, dove la Banca centrale portoghese - per migliorare i ratio patrimoniali del Novo Banco, ex Banco Espirito Santo - ha imposto, a fine 2015, il trasferimento da NB (nuova good bank teoricamente sana, in realtà piuttosto malandata) al vecchio BES (rimasto in piedi come bad bank, per la gestione delle sofferenze pregresse) di quasi 1 miliardo e mezzo di bond senior.
Si è scatenato il finimondo.
Quei bond erano in mano, per intero, a investitori istituzionali internazionali, i quali l'hanno presa così bene da denunciare la Banca del Portogallo di fronte alla magistratura lusitana. Oltre che, un po' più in sordina, ma con risultati ben visibili, a rendere un inferno le aste dei titoli governativi portoghesi.
Osservo, di straforo, l'equilibrio e veridicità con cui titolò all'epoca il Sole24Ore.
Comunque, il grafico dello spread dei titoli portoghesi è questo.
Raddoppiato da dicembre a febbraio.
La morale è molto semplice: se lo Stato mette i soldi, gli obbligazionisti subordinati ci rimettono l'osso del collo. Punto e basta. Ai governi resta solo una scelta: perdere le elezioni, o perdere clienti alle aste dei propri titolo di Stato. È tra gli inconvenienti di aver voluto una Banca centrale così detta indipendente.
Ecco allora che, alla fine di questo ridicolo gioco dell'oca, si ritorna alla prima casella. Si inventa un'operazione di mercato, che di mercato non è, che non risolverà i problemi di Montepaschi, ma esporrà a maggior rischio Unicredit e Intesa, e probabilmente affosserà UBI.
Triplete.
Ciò detto, mi sia concessa qualche nota autobiografica. Chi non è interessato, smetta pure di leggere, non si perderà nulla.
Montepaschi, il burden sharing lo ha già provato, eccome. Ha inciso sulla carne viva di una comunità, oltre che su quella di chi, come me, è dipendente di quello che un tempo ne era il maggiore azionista e che ora si trova a possedere meno dell'1,5%.
A novembre 2008 Mps acquista Antonveneta. I giornaloni, ovviamente, stappano autarchicamente spumanti e champagne, mentre la borsa penalizza fortemente il titolo, visto il prezzo assai elevato, di 9 miliardi di Euro (in realtà, alla fine, l'esborso vero - compresa copertura delle linee di credito attivate da Santander - sarà quasi doppio, pari a 17 miliardi), per di più pagato cash con 8 bonifici, di cui uno, chissà perché, di 2 miliardi e mezzo, indirizzato alla Abbey National Treasury a Londra (i maligni sostengono poi che sia tornato indietro grazie allo scudo fiscale, ma noi ovviamente, in mancanza di riscontri certi, non c crediamo).
Per pagare questa massa immensa di denaro, a maggio 2008 il Monte lancia un aumento di capitale da 5 miliardi (di cui 2 e mezzo sottoscritti dalla Fondazione) ed emette, tra i primissimi in Italia, un c.d. "titolo ibrido", un altro miliardino tanto per gradire. Il famigerato Fresh. La Fondazione, in sostanza, ne sottoscrive - sia pure non direttamente - la metà.
Chiariamo una cosa. Montepaschi questi soldi li incassa, certo. Ma li gira, come detto, al Santander. Sono, quindi, 7 miliardi (di cui 3 miliardi e mezzo di una città, di un popolo) letteralmente buttati. Non solo, oltre questo, al Santander - o a chi per lui - di miliardi ne arrivano altri 10.
Montepaschi non ha più un soldo in cassa.
Sì, perché per quanto sembri strano a molti scienziati di Twitter, le banche i soldi devono procurarseli, non li fabbricano. Normalmente se li fanno prestare da altre banche, tant'è vero che - a seconda della divisa prescelta - esistono anche appositi tassi di riferimento: qualcuno avrà sentito parlare di Euribor e Libor (per altri, nonostante l'attività dell'apostolo della tecnica bancaria, è una partita persa).
Ora, stiamo parlando di un periodo in cui Unicredit "andò per uno" dal fallire proprio per problemi di liquidità (aumenti di capitale a raffica: 3 miliardi nel 2009, 7 miliardi e mezzo a inizio 2012). Erano gli anni in cui, venuta meno la specializzazione delle banche, per gonfiare i Roe a due cifre (con conseguente bonus per l'A.D.) si era presa l'ottima piega di indebitarsi a breve, anzi a brevissimo, e di impiegare a lungo, se non a lunghissimo. Con ovvie conseguenze una volta che lassù al Nord, travolti dalla crisi dei subprime, decisero di chiudere alcuni rubinetti.
Bene, proprio in questo periodo, per l'esattezza a primavera 2010, Banca d'Italia inizia a mettere Montepaschi nel mirino, convoca più volte Mussari - nel frattempo divenuto Presidente dell'Abi (per dire la lungimiranza) -, si reca a Siena, inizia un'ispezione vera e propria, conclude evidenziando i forti problemi di liquidità determinati da alcune operazioni in derivati su titoli di Stato (passati poi alla storia patria sotto i nomi di Alexandria e Santorini) e imponendo l'invio a Roma di dati giornalieri proprio sulla liquidità.
In questo contesto Mussari assicura formalmente alla Fondazione che nessun aumento di capitale è all'orizzonte. E la Fondazione ci crede. Ci crede davvero, tant'è che - quando viene lanciato, nel giugno successivo - l'aumento di capitale da 2 miliardi, si trova totalmente impreparata. Sia questo aumento, sia soprattutto quelli successivi del 2014 e del 2015 (8 miliardi in due anni), hanno una caratteristica, quella cioè di essere "iperdiluitivi". Che è come dire: se sottoscrivi bene, se non sottoscrivi quello che hai non vale più nulla.
Cioè, il bail-in (sia pure per i soli azionisti) prima del bail-in. Così la Fondazione, negli ultimi attimi della propria grandezza, nell'estate 2011, per sottoscrivere l'aumento pro quota (il 48% del totale), si trova indebitata di 1 miliardo di Euro (sì, esatto, prende un finanziamento, da restituire per certo, per acquistare azioni, dal corso incerto). Il successivo crollo del titolo Mps la rende inadempiente nei confronti delle banche finanziatrici già a novembre. Prima dell'aumento del 2014 - e dopo un drammatico rinvio, a fine 2013, dell'aumento da 5 miliardi grazie all'energia e alla sagacia di una donna maremmana che ha fatto per Siena quello che generazioni di senesi non hanno saputo fare - la Fondazione ha venduto quasi per intero il suo pacchetto azionario in Montepaschi, ma soprattutto, per rientrare del proprio debito, ha ceduto, come ha potuto, tutti i gioielli di famiglia: la quota in Intesa, quella in Mediobanca, quella in Cassa Depositi e Prestiti, quella nel fondo Clessidra, e così via. Resta con un piccolo peculio di risorse liquide, meno di un decimo di quelle che furono.
Ma non basta. Il Fresh, in quanto titolo subordinato, cessa di pagare le cedole ed inizia a perdere in modo significativo di valore, finché non diventa addirittura conveniente per i suoi detentori convertirlo, secondo regole prefissate, in azioni Mps. In media, l'80% dell'investimento viene meno, il resto segue il corso delle altre azioni Montepaschi. E così il bail-in, che non si chiamava bail-in, si abbatte anche sugli ibridi. Cerchio chiuso.
Il resto è storia recente. Riguarda solo marginalmente me, e quasi per nulla Siena.
Probabilmente il prossimo aumento darà atto, ufficialmente, di una fine già scritta. Anche l'Impero romano era caduto ben prima del 476.
La sentenza della Corte di giustizia dell'UE sulla legittimità del bail-in https://t.co/gMZXC59kD5 #opencamera— Camera - Finanze (@CD_finanze) 20 luglio 2016
Ok al bail in, ma non è un obbligo: Il bail in passa a pieni voti l'esame della corte di giustizia Ue. Che r... https://t.co/XJxiw9URLL— ItaliaOggi (@ItaliaOggi) 20 luglio 2016
In realtà, la sentenza - trattando della corretta interpretazione di una Comunicazione del 2013 - difficilmente avrebbe potuto pronunciarsi sul sistema del bail-in, introdotto del 2014, a meno di non riconoscere ai giudici capacità divinatorie che, francamente, non credo abbiano. Forse si voleva dire che la Corte, con la propria pronuncia, ha riconosciuto la legittimità dei diversi sistemi legali che impongono ad azionisti e creditori delle banche di partecipare al risanamento delle stesse e che un particolare tipo di questi sistemi è proprio quello di cui alla Direttiva BRRD.#Risparmio: il bail in un esproprio criminale, con la Corte di Giustizia a fare da palo ai banchieri e collusi... https://t.co/Tt43k9ahZE— Elio Lannutti (@ElioLannutti) 19 luglio 2016
Però capisco che si tratta di un periodo di tre righe con due proposizioni unite in modo paratattico, un po' troppo per il giornalismo nostrano.
Ora, la Comunicazione del 2013 è molto chiara nello stabilire il principio per cui aiuti di Stato possono "essere concessi soltanto a condizioni tali da comportare un’adeguata condivisione degli oneri da parte degli investitori esistenti" (punto 40). Tale adeguata condivisione "comporterà di norma, una volta che le perdite saranno state in primo luogo assorbite dal capitale, contributi da parte di detentori di capitale ibrido e di debito subordinato... nella massima misura possibile..:", non essendo invece necessario il contributo dei "detentori di titoli di debito di primo rango" (punti 41 e 42). In altri termini: "gli aiuti di Stato non devono essere concessi prima che capitale proprio, capitale ibrido e debito subordinato siano stati impiegati appieno per compensare eventuali perdite" (punto 44).
Certo, il successivo punto 45 aggiunge che "è possibile derogare a quanto richiesto ai punti 43 e 44 se l’attuazione di tali misure metterebbe in pericolo la stabilità finanziaria o determinerebbe risultati sproporzionati", qualora "l’importo degli aiuti da concedere sia limitato rispetto agli attivi della banca ponderati per il rischio e la carenza di capitale sia stata notevolmente ridotta, in particolare mediante misure di raccolta di capitale..." sul mercato, ma mi pare chiaro che la Commissione ha recisamente escluso questa evenienza.
Sulla questione, peraltro, ha scritto un post di grande pregnanza Luciano Barra Caracciolo.@aless_marchetti sentenza chiara su circostanze eccezionali e Vestager altrettanto sul fatto che non ci sono per Italia @Corriere— David Carretta (@davcarretta) 19 luglio 2016
Ricapitoliamo fino a qui.
La BCE ha intimato a Montepaschi di cedere 10 miliardi di sofferenze nette. O ora o subito. Se le dovrebbe comprare Atlante, probabilmente a un prezzo superiore a quello di mercato, ma non abbastanza alto per evitare un aumento di capitale alla banca. L'aumento, ovviamente, non lo sottoscriverebbe nessuno, con conseguenti scenari di bail-in. Il bail-in, però, comporta perdite in termini economici per i risparmiatori (detentori di bond subordinati ed anche senior, forse correntisti), ma soprattutto perdite in termini elettorali per Matteo nostro. Dunque l'ideona è mettere una garanzia statale all'aumento, o addirittura sottoscriverlo, utilizzando la "scappatoia" dell'art. 32 della BRRD. Che però, ahimé, impone di sacrificare gli obbligazionisti subordinati, come richiesto dalla Commissione già nel 2013 (è quello che, i giornalisti fichissimi, chiamano burden sharing). Comunque, eventualmente, dicono sempre a Bruxelles, questi bond holders li potete indennizzare "a cose fatte", restituendo - a certe condizioni - il maltolto.
E allora, qual è il problema?
I problemi sono due. Uno è questo.
Montepaschi ha ancora sul mercato 5 miliardi di subordinati, la maggior parte dei quali piazzati al retail (cioè in mano alle famiglie). Applicare il principio del burden share significherebbe dunque mettere in seria difficoltà moltissime persone, spesso ex dipendenti della Banca, che si sono fatti pagare i premi di rendimento e parte della liquidazione in azioni, e che per spirito di fedeltà hanno anche sottoscritto, con ulteriori risparmi, titoli con un buon rendimento, certo più rischiosi di un senior bond, ma comunque garantiti da quello che, un tempo, era fra i più solidi istituti italiani.
Renzi questo lo sa. E sa anche che moltissime di queste persone vivono in Toscana. Una regione che, dopo questa catastrofe, potrebbe essere assai meno rossa che in passato (ma tanto lui si consola con la nuova roccaforte di Varese).
La soluzione al problema sembrerebbe però a portata di mano. Prima si tosano i bond subordinati, quindi si costituisce un meccanismo di indennizzo automatico per i risparmiatori colpiti. Ma ecco che si presenta il secondo problema.
Il governo - in primo luogo - non può non tenere conto della gestione micragnosa e sostanzialmente punitiva dei rimborsi per i detentori di obbligazioni subordinate di Banca Etruria (ne abbiamo parlato diffusamente qui).
Ma, soprattutto, non può non tenere conto di quanto è successo in Portogallo, dove la Banca centrale portoghese - per migliorare i ratio patrimoniali del Novo Banco, ex Banco Espirito Santo - ha imposto, a fine 2015, il trasferimento da NB (nuova good bank teoricamente sana, in realtà piuttosto malandata) al vecchio BES (rimasto in piedi come bad bank, per la gestione delle sofferenze pregresse) di quasi 1 miliardo e mezzo di bond senior.
Si è scatenato il finimondo.
In realtà, la scelta è stata fatta con un criterio.Ancora conferme che a far partire il caos sulle #banche è stata la vicenda dei bond del Novo Banco (#bailin random) pic.twitter.com/fzHHG7Wl4W— Ora Basta (@giuslit) 12 febbraio 2016
Quei bond erano in mano, per intero, a investitori istituzionali internazionali, i quali l'hanno presa così bene da denunciare la Banca del Portogallo di fronte alla magistratura lusitana. Oltre che, un po' più in sordina, ma con risultati ben visibili, a rendere un inferno le aste dei titoli governativi portoghesi.
Osservo, di straforo, l'equilibrio e veridicità con cui titolò all'epoca il Sole24Ore.
Comunque, il grafico dello spread dei titoli portoghesi è questo.
Raddoppiato da dicembre a febbraio.
La morale è molto semplice: se lo Stato mette i soldi, gli obbligazionisti subordinati ci rimettono l'osso del collo. Punto e basta. Ai governi resta solo una scelta: perdere le elezioni, o perdere clienti alle aste dei propri titolo di Stato. È tra gli inconvenienti di aver voluto una Banca centrale così detta indipendente.
Ecco allora che, alla fine di questo ridicolo gioco dell'oca, si ritorna alla prima casella. Si inventa un'operazione di mercato, che di mercato non è, che non risolverà i problemi di Montepaschi, ma esporrà a maggior rischio Unicredit e Intesa, e probabilmente affosserà UBI.
Triplete.
Ciò detto, mi sia concessa qualche nota autobiografica. Chi non è interessato, smetta pure di leggere, non si perderà nulla.
Montepaschi, il burden sharing lo ha già provato, eccome. Ha inciso sulla carne viva di una comunità, oltre che su quella di chi, come me, è dipendente di quello che un tempo ne era il maggiore azionista e che ora si trova a possedere meno dell'1,5%.
A novembre 2008 Mps acquista Antonveneta. I giornaloni, ovviamente, stappano autarchicamente spumanti e champagne, mentre la borsa penalizza fortemente il titolo, visto il prezzo assai elevato, di 9 miliardi di Euro (in realtà, alla fine, l'esborso vero - compresa copertura delle linee di credito attivate da Santander - sarà quasi doppio, pari a 17 miliardi), per di più pagato cash con 8 bonifici, di cui uno, chissà perché, di 2 miliardi e mezzo, indirizzato alla Abbey National Treasury a Londra (i maligni sostengono poi che sia tornato indietro grazie allo scudo fiscale, ma noi ovviamente, in mancanza di riscontri certi, non c crediamo).
Per pagare questa massa immensa di denaro, a maggio 2008 il Monte lancia un aumento di capitale da 5 miliardi (di cui 2 e mezzo sottoscritti dalla Fondazione) ed emette, tra i primissimi in Italia, un c.d. "titolo ibrido", un altro miliardino tanto per gradire. Il famigerato Fresh. La Fondazione, in sostanza, ne sottoscrive - sia pure non direttamente - la metà.
Chiariamo una cosa. Montepaschi questi soldi li incassa, certo. Ma li gira, come detto, al Santander. Sono, quindi, 7 miliardi (di cui 3 miliardi e mezzo di una città, di un popolo) letteralmente buttati. Non solo, oltre questo, al Santander - o a chi per lui - di miliardi ne arrivano altri 10.
Montepaschi non ha più un soldo in cassa.
Sì, perché per quanto sembri strano a molti scienziati di Twitter, le banche i soldi devono procurarseli, non li fabbricano. Normalmente se li fanno prestare da altre banche, tant'è vero che - a seconda della divisa prescelta - esistono anche appositi tassi di riferimento: qualcuno avrà sentito parlare di Euribor e Libor (per altri, nonostante l'attività dell'apostolo della tecnica bancaria, è una partita persa).
Ora, stiamo parlando di un periodo in cui Unicredit "andò per uno" dal fallire proprio per problemi di liquidità (aumenti di capitale a raffica: 3 miliardi nel 2009, 7 miliardi e mezzo a inizio 2012). Erano gli anni in cui, venuta meno la specializzazione delle banche, per gonfiare i Roe a due cifre (con conseguente bonus per l'A.D.) si era presa l'ottima piega di indebitarsi a breve, anzi a brevissimo, e di impiegare a lungo, se non a lunghissimo. Con ovvie conseguenze una volta che lassù al Nord, travolti dalla crisi dei subprime, decisero di chiudere alcuni rubinetti.
Bene, proprio in questo periodo, per l'esattezza a primavera 2010, Banca d'Italia inizia a mettere Montepaschi nel mirino, convoca più volte Mussari - nel frattempo divenuto Presidente dell'Abi (per dire la lungimiranza) -, si reca a Siena, inizia un'ispezione vera e propria, conclude evidenziando i forti problemi di liquidità determinati da alcune operazioni in derivati su titoli di Stato (passati poi alla storia patria sotto i nomi di Alexandria e Santorini) e imponendo l'invio a Roma di dati giornalieri proprio sulla liquidità.
In questo contesto Mussari assicura formalmente alla Fondazione che nessun aumento di capitale è all'orizzonte. E la Fondazione ci crede. Ci crede davvero, tant'è che - quando viene lanciato, nel giugno successivo - l'aumento di capitale da 2 miliardi, si trova totalmente impreparata. Sia questo aumento, sia soprattutto quelli successivi del 2014 e del 2015 (8 miliardi in due anni), hanno una caratteristica, quella cioè di essere "iperdiluitivi". Che è come dire: se sottoscrivi bene, se non sottoscrivi quello che hai non vale più nulla.
Cioè, il bail-in (sia pure per i soli azionisti) prima del bail-in. Così la Fondazione, negli ultimi attimi della propria grandezza, nell'estate 2011, per sottoscrivere l'aumento pro quota (il 48% del totale), si trova indebitata di 1 miliardo di Euro (sì, esatto, prende un finanziamento, da restituire per certo, per acquistare azioni, dal corso incerto). Il successivo crollo del titolo Mps la rende inadempiente nei confronti delle banche finanziatrici già a novembre. Prima dell'aumento del 2014 - e dopo un drammatico rinvio, a fine 2013, dell'aumento da 5 miliardi grazie all'energia e alla sagacia di una donna maremmana che ha fatto per Siena quello che generazioni di senesi non hanno saputo fare - la Fondazione ha venduto quasi per intero il suo pacchetto azionario in Montepaschi, ma soprattutto, per rientrare del proprio debito, ha ceduto, come ha potuto, tutti i gioielli di famiglia: la quota in Intesa, quella in Mediobanca, quella in Cassa Depositi e Prestiti, quella nel fondo Clessidra, e così via. Resta con un piccolo peculio di risorse liquide, meno di un decimo di quelle che furono.
Ma non basta. Il Fresh, in quanto titolo subordinato, cessa di pagare le cedole ed inizia a perdere in modo significativo di valore, finché non diventa addirittura conveniente per i suoi detentori convertirlo, secondo regole prefissate, in azioni Mps. In media, l'80% dell'investimento viene meno, il resto segue il corso delle altre azioni Montepaschi. E così il bail-in, che non si chiamava bail-in, si abbatte anche sugli ibridi. Cerchio chiuso.
Il resto è storia recente. Riguarda solo marginalmente me, e quasi per nulla Siena.
Probabilmente il prossimo aumento darà atto, ufficialmente, di una fine già scritta. Anche l'Impero romano era caduto ben prima del 476.
martedì 24 maggio 2016
Altre nuove dal mondo di Atlant(id)e
Dunque, pare che Banca d'Italia si sia accorta che, forse, applicare in modo sostanzialmente retroattivo la disciplina del bail-in non sia stata proprio una buonissimissima idea.
Ora, non ci sarebbe neanche bisogno di parlarne, se non fosse che personaggi anche di una certa rilevanza, in trasmissioni di una certa rilevanza, continuano a sostenere - con inusitata faccia di tolla - che "il governo ha fatto un ottimo lavoro con le banche" (sostengono anche altre sesquipedali cazzate, ivi compresa patrimoniale, tassa di successione semi-espropriativa, sostegno alla deforma costituzionale di Maria Etruria, e così via: ma non si può polemizzare su tutto).
Dunque, si diceva: il D. Lgs. n. 180 del 2015 che ha introdotto in Italia, senza alcuna norma transitoria, il bail-in è un ottimo lavoro. Anche la risoluzione delle quattro banche di dicembre è un ottimo lavoro. Per non dire del trattamento riservato agli obbligazionisti subordinati delle sullodate banche, o delle riforme delle Popolari (che ha portato ai casi di studio della Popolare di Vicenza e di Veneto Banca) e delle Banche di credito cooperativo (che permetterà a colossi del credito come Chianti Banca e la Cambiano di togliersi grandi soddisfazioni).
Certo, ma la Direttiva BRRD è uguale per tutti, mica potevamo non adeguarci! Vero. Anzi no.
Perché solo degli incompetenti, o dei venduti, non avrebbero potuto capire che queste norme avrebbero avuto impatti diversi sui diversi sistemi bancari dell'Unione, colpendo in particolare quelli dove le maggiori banche detengono quantità significative sia di bond propri, sia di titoli di Stato, e dove - per tradizione - molti altri di questi bond sono piazzati anche al retail domestico. Ogni riferimento al caso italiano è puramente voluto.
E talmente ovvio, che ci è arrivato pure il Financial Times (quello che normalmente scrive due anno dopo quello che un Alberto Bagnai scrive due anni prima).
Il Fatto Quotidiano, come spesso gli capita in questo settore, ha fatto lo scoop.
Pare, e dico pare, che la cessione delle quattro new bank nate dalla "risoluzione" di Banca Marche, Banca Etruria, CR Ferrara e CR Chieti si sta rivelando più complicata del previsto (ricordo che il primo termine "segreto" fissato dalla BCE per la cessione era fine aprile scorso, mentre il nuovo termine, ancora più "segreto", è settembre prossimo), con conseguente riduzione del prezzo di vendita complessivo a circa 700 milioni di Euro, rispetto al miliardo e 800 milioni pagato dal fondo di risoluzione lo scorso novembre.
Ricorderete la polemica di una esageratamente bassa valutazione (al 17%) delle sofferenze. Vero. Il tasso di recupero è più o meno del 22%. Senonché, i 400 milioncini così recuperati sono serviti a coprire nuovi crediti deteriorati, a suo tempo non scoperti.
Forse qualche considerazione su questo speciale e precisissimo colpo di fortuna andrebbe fatta, qualche domanda posta.
Non solo: come mai quattro banche sostanzialmente risanate e con filiali in zone tutto sommate floride d'Italia non hanno pretendenti? Perché - grazie alla perdita di fiducia della clientela in brand che sono ormai associati a una truffa di Stato - le new bank hanno perso grandi quantità di depositi e, con essi, gran parte della loro redditività.
Ma secondo i manager che piacciono alla gente che piace, è un ottimo lavoro.
Non finisce qui. Il salvataggio delle quattro banche è stata finanziata principalmente attraverso due linee di credito concesse dal sistema bancario italiano (un miliardo e seicento milioni a lungo termine e due miliardi e mezzo a breve, che avrebbe dovuto essere rimborsato addirittura a fine del 2015). Se le quattro banche salvate fossero vendute ad un prezzo non sufficientemente elevato da consentire il rimborso della linea di credito al sistema bancario, il fondo di risoluzione potrebbe richiedere agli istituti ulteriori contributi straordinari, con conseguenze devastanti sulla redditività (e sulla tenuta) dello stesso.
Ripeto: però è un ottimo lavoro.
Aggiungiamo anche gli aumenti di capitale di Veneto Banca e della Popolare di Vicenza, quest'ultimo che per poco non trascina Unicredit (già messo male di suo e affamato di capitali come ai tempi belli di Profumo) in una crisi quasi irresolubile. Atlante ci ha messo una pezza, ma come tutte le pezze para poco, e strappa il vestito.
Infatti...
(Chissà che ne pensa l'amicone di Matteo Guzzetti? Siccome io tengo a questo Paese e rifiuto la logica del tanto peggio tanto meglio, ovviamente non spererò mai, ma mai eh!, in un aumento iperdiluitivo che trascini Cariplo dove è stata trascinata la Fondazione Montepaschi).
Le belle notizie, però, non vengono mai da sole. La seconda è questa.
— G.G. (@giangoSGV) 22 maggio 2016Effettivamente, parrebbe proprio di no (per chi non è pratico: gli effetti del bail-in sono quel picco negativo tra gennaio e febbraio 2016).
Ora, non ci sarebbe neanche bisogno di parlarne, se non fosse che personaggi anche di una certa rilevanza, in trasmissioni di una certa rilevanza, continuano a sostenere - con inusitata faccia di tolla - che "il governo ha fatto un ottimo lavoro con le banche" (sostengono anche altre sesquipedali cazzate, ivi compresa patrimoniale, tassa di successione semi-espropriativa, sostegno alla deforma costituzionale di Maria Etruria, e così via: ma non si può polemizzare su tutto).
Dunque, si diceva: il D. Lgs. n. 180 del 2015 che ha introdotto in Italia, senza alcuna norma transitoria, il bail-in è un ottimo lavoro. Anche la risoluzione delle quattro banche di dicembre è un ottimo lavoro. Per non dire del trattamento riservato agli obbligazionisti subordinati delle sullodate banche, o delle riforme delle Popolari (che ha portato ai casi di studio della Popolare di Vicenza e di Veneto Banca) e delle Banche di credito cooperativo (che permetterà a colossi del credito come Chianti Banca e la Cambiano di togliersi grandi soddisfazioni).
Certo, ma la Direttiva BRRD è uguale per tutti, mica potevamo non adeguarci! Vero. Anzi no.
Perché solo degli incompetenti, o dei venduti, non avrebbero potuto capire che queste norme avrebbero avuto impatti diversi sui diversi sistemi bancari dell'Unione, colpendo in particolare quelli dove le maggiori banche detengono quantità significative sia di bond propri, sia di titoli di Stato, e dove - per tradizione - molti altri di questi bond sono piazzati anche al retail domestico. Ogni riferimento al caso italiano è puramente voluto.
E talmente ovvio, che ci è arrivato pure il Financial Times (quello che normalmente scrive due anno dopo quello che un Alberto Bagnai scrive due anni prima).
Comunque queste cose ce le siamo già dette. Però, ogni giorno qualche nuova chicca non manca.‘bail-ins’. «the tension between the italian central bank and european regulations is related to who owns this debt» https://t.co/BqKdsIkSNz— lemasabachthani (@lemasabachthani) 19 maggio 2016
Il Fatto Quotidiano, come spesso gli capita in questo settore, ha fatto lo scoop.
Pare, e dico pare, che la cessione delle quattro new bank nate dalla "risoluzione" di Banca Marche, Banca Etruria, CR Ferrara e CR Chieti si sta rivelando più complicata del previsto (ricordo che il primo termine "segreto" fissato dalla BCE per la cessione era fine aprile scorso, mentre il nuovo termine, ancora più "segreto", è settembre prossimo), con conseguente riduzione del prezzo di vendita complessivo a circa 700 milioni di Euro, rispetto al miliardo e 800 milioni pagato dal fondo di risoluzione lo scorso novembre.
Ricorderete la polemica di una esageratamente bassa valutazione (al 17%) delle sofferenze. Vero. Il tasso di recupero è più o meno del 22%. Senonché, i 400 milioncini così recuperati sono serviti a coprire nuovi crediti deteriorati, a suo tempo non scoperti.
Forse qualche considerazione su questo speciale e precisissimo colpo di fortuna andrebbe fatta, qualche domanda posta.
Non solo: come mai quattro banche sostanzialmente risanate e con filiali in zone tutto sommate floride d'Italia non hanno pretendenti? Perché - grazie alla perdita di fiducia della clientela in brand che sono ormai associati a una truffa di Stato - le new bank hanno perso grandi quantità di depositi e, con essi, gran parte della loro redditività.
Ma secondo i manager che piacciono alla gente che piace, è un ottimo lavoro.
Non finisce qui. Il salvataggio delle quattro banche è stata finanziata principalmente attraverso due linee di credito concesse dal sistema bancario italiano (un miliardo e seicento milioni a lungo termine e due miliardi e mezzo a breve, che avrebbe dovuto essere rimborsato addirittura a fine del 2015). Se le quattro banche salvate fossero vendute ad un prezzo non sufficientemente elevato da consentire il rimborso della linea di credito al sistema bancario, il fondo di risoluzione potrebbe richiedere agli istituti ulteriori contributi straordinari, con conseguenze devastanti sulla redditività (e sulla tenuta) dello stesso.
Ripeto: però è un ottimo lavoro.
Aggiungiamo anche gli aumenti di capitale di Veneto Banca e della Popolare di Vicenza, quest'ultimo che per poco non trascina Unicredit (già messo male di suo e affamato di capitali come ai tempi belli di Profumo) in una crisi quasi irresolubile. Atlante ci ha messo una pezza, ma come tutte le pezze para poco, e strappa il vestito.
Infatti...
Di conseguenza...#rumors: #Unicredit pronta a vendere quote #FinecoBank , #Pekao e Yapi Kredi. Il titolo festeggia. pic.twitter.com/0U8Kt5Na7h— Class Cnbc (@classcnbc) 20 maggio 2016
Anche in questo caso, ottimo lavoro. Davvero ottimo. Splendido.UniCredit, Ghizzoni si è dimesso. Parte la caccia al nuovo ceo https://t.co/A6GUVtFTER pic.twitter.com/B9UNoyMwUO— IlSole24ORE (@sole24ore) 24 maggio 2016
(Chissà che ne pensa l'amicone di Matteo Guzzetti? Siccome io tengo a questo Paese e rifiuto la logica del tanto peggio tanto meglio, ovviamente non spererò mai, ma mai eh!, in un aumento iperdiluitivo che trascini Cariplo dove è stata trascinata la Fondazione Montepaschi).
Le belle notizie, però, non vengono mai da sole. La seconda è questa.
#Poste, il Tesoro bussa alla Cdp. Partita di giro per non deludere l’Uehttps://t.co/ci5v5zIoRz pic.twitter.com/89fK2ofykp— Il Fatto Quotidiano (@fattoquotidiano) 24 maggio 2016
Chiariamo.
Pare che Ministero delle Finanze pensi di vendere a CDP (cioè a se stesso e alle fondazioni bancarie) il 30-35% di Poste Italiane, la restante parte ai soliti noti (normalmente definiti dai giornali "il mercato"). Ovviamente, regole severissime (!) eviterebbero conflitti di interesse, tipo quello per cui CDP emette svariati prodotti postali, distribuiti appunto da Poste. Ma sono dettagli che i liberisti un tanto al chilo non curano.
Pare che Ministero delle Finanze pensi di vendere a CDP (cioè a se stesso e alle fondazioni bancarie) il 30-35% di Poste Italiane, la restante parte ai soliti noti (normalmente definiti dai giornali "il mercato"). Ovviamente, regole severissime (!) eviterebbero conflitti di interesse, tipo quello per cui CDP emette svariati prodotti postali, distribuiti appunto da Poste. Ma sono dettagli che i liberisti un tanto al chilo non curano.
Perché una cazzata simile?
Perché CDP è deconsolidata rispetto al bilancio dello Stato e dunque permetterebbe al governo di centrare gli obiettivi, richiesti dalla UE, in materia di privatizzazioni. Gli obiettivi richiesti dalla UE in materia di privatizzazioni. Meditate la frase, per piacere.
Ma non solo.
Poste è un'impresa che fa molti utili e stacca cedole importanti. Dunque lo Stato, vendendo a CDP una quota significativa della società, incassa subito una somma sostanziosa (probabilmente superiore rispetto a quella dell'IPO in borsa), ma si priva di flussi di dividendi annui significativi, che saranno ridistribuiti in parte alla CDP e in parte alle fondazioni bancarie, cioè a soggetti privati.
E perché mai?
Perché, dal canto loro, le fondazioni accettano che la redditività "propria" di CDP sia messa a dura prova da una serie di investimenti "di sistema", come si usa dire, come Atlante, o Saipem, cui presto si aggiungeranno altre avventure sicuramente fallimentari, tipo l'Ilva (per dire) o la mitologica banda larga (gioco dell'oca qui accanto).
Dunque CDP da una parte ci guadagna e dall'altra ci perde. Così le fondazioni. Lo Stato ci perde. Cioè ci perdono gli italiani.
Ma non è una novità.
P.S. dal resto del mondo. Deutsche Bank sta messa sempre meglio.
Ma non salterà. E non perché, come qualcuno crede e come io voglio sperare, la Germania o uscirà dall'UEM per nazionalizzarla oppure l'UEM cambierà per permettere alla Germania di intervenire con Aiuti di Stato.
No.
Le regole saranno violate, come al solito. Ma in modo subdolo. Si metteranno massimali ai Titoli di Stato detenibili dalle banche. Si creeranno regole ancora più stringenti per le banche tradizionali. Si metterà insomma in crisi il sistema italiano, bancario e statuale, quello spagnolo, forse anche quello francese. Deutsche Bank calmerà nel breve le acque con la solita ELA della BCE, con cui ricomprerà vagonate di titoli propri sul mercato a prezzo stracciato. Il panico sposterà grandi masse monetarie di nuovo verso nord.
La Germania si salverà. Ancora.
Nel resto d'Europa però saranno solo macerie.
Cosa succederà dopo, non lo so.
Perché CDP è deconsolidata rispetto al bilancio dello Stato e dunque permetterebbe al governo di centrare gli obiettivi, richiesti dalla UE, in materia di privatizzazioni. Gli obiettivi richiesti dalla UE in materia di privatizzazioni. Meditate la frase, per piacere.
Poste è un'impresa che fa molti utili e stacca cedole importanti. Dunque lo Stato, vendendo a CDP una quota significativa della società, incassa subito una somma sostanziosa (probabilmente superiore rispetto a quella dell'IPO in borsa), ma si priva di flussi di dividendi annui significativi, che saranno ridistribuiti in parte alla CDP e in parte alle fondazioni bancarie, cioè a soggetti privati.
E perché mai?
Perché, dal canto loro, le fondazioni accettano che la redditività "propria" di CDP sia messa a dura prova da una serie di investimenti "di sistema", come si usa dire, come Atlante, o Saipem, cui presto si aggiungeranno altre avventure sicuramente fallimentari, tipo l'Ilva (per dire) o la mitologica banda larga (gioco dell'oca qui accanto).
Dunque CDP da una parte ci guadagna e dall'altra ci perde. Così le fondazioni. Lo Stato ci perde. Cioè ci perdono gli italiani.
Ma non è una novità.
P.S. dal resto del mondo. Deutsche Bank sta messa sempre meglio.
*DEUTSCHE BANK'S SR DEBT CUT TO Baa2 BY MOODY'S— lemasabachthani (@lemasabachthani) 24 maggio 2016
Se salta succede un cataclisma, altro che Lehman.*CRYAN SAYS `VERY DISAPPOINTED' IN MOODY'S DOWNGRADE (deutsche bank ceo)— lemasabachthani (@lemasabachthani) 24 maggio 2016
Ma non salterà. E non perché, come qualcuno crede e come io voglio sperare, la Germania o uscirà dall'UEM per nazionalizzarla oppure l'UEM cambierà per permettere alla Germania di intervenire con Aiuti di Stato.
No.
Le regole saranno violate, come al solito. Ma in modo subdolo. Si metteranno massimali ai Titoli di Stato detenibili dalle banche. Si creeranno regole ancora più stringenti per le banche tradizionali. Si metterà insomma in crisi il sistema italiano, bancario e statuale, quello spagnolo, forse anche quello francese. Deutsche Bank calmerà nel breve le acque con la solita ELA della BCE, con cui ricomprerà vagonate di titoli propri sul mercato a prezzo stracciato. Il panico sposterà grandi masse monetarie di nuovo verso nord.
La Germania si salverà. Ancora.
Nel resto d'Europa però saranno solo macerie.
Cosa succederà dopo, non lo so.
mercoledì 13 aprile 2016
Atlant(id)e
E così abbiamo fatto l'operazione "di sistema" (qui un post fondamentale sulla questione, da goofynomics). Le ultime sono state - a memoria - Telecom e Alitalia, e ognuno ne conosce gli esiti. Ah, per chi non lo sapesse: come "riforme strutturali" significa norme per metterlo in tasca ai lavoratori (Alberto Bagnai dixit), "operazione di sistema" significa operazione con finalità prettamente politiche e non economiche, senza alcun fondamento finanziario e rigorosamente fuori tempo massimo.
Dunque, la distruzione della domanda interna perpetrata da Monti e i suoi fratelli (prima responsabile dell'esplosione dei crediti deteriorati delle banche nel nostro Paese), le regole sempre diverse e stringenti imposteci dalla BCE (ne abbiamo parlato qui e qui), la valutazione del valore di mercato delle sofferenze attorno al 20% del nominale invece che al 40% come risultano nei bilanci degli istituti (valutazione che ha portato al fallimento di Banca Etruria e all'aumento di capitale di Banco Popolare in vista della fusione con Popolare di Milano, oltre che all'offerta di Apollo a Carige), hanno messo il sistema finanziario italiano in perenne crisi sistemica.
In un anno chi è andato bene ha perso il 30%, chi è andato male è arrivato all'80% (la media è attorno al 40%, tanto per dire). Maglia nera, ovviamente, la "regina delle sofferenze" Montepaschi (il cui CDS - cioè il "termometro" del rischio fallimento di un emittente - è arrivato a 575 bps., rispetto ai 250 bps. circa di inizio anno). In più, la bad bank versione topolino partorita dalla montagna del Ministero dell'economia (la GACS) non è servita ad accelerare la cessione a terzi dei crediti problematici e la connessa derecognition dei medesimi dai bilanci degli Istituti.
In questa situazione, ecco arrivare anche gli aumenti di capitale richiesti dalla BCE - con letterine come quella qui accanto - a Veneto Banca (un miliardo di Euro) e a Popolare di Vicenza (un miliardo e sette). Faccio notare che si tratta di due popolari trasformatesi per forza di cose, in tutta fretta, in società per azioni. Il che fa anche capire il motivo vero di una riforma a suo tempo spacciata come un tentativo generoso e visionario di modernizzazione della foresta pietrificata.
Ora, anche Matteo - che pure di solito non brilla per perspicacia - ha capito che:
(1) se questi due aumenti vanno in vacca, scatta non soltanto il bail-in dei due istituti, ma anche il panico dei risparmiatori di tutta la Penisola, con conseguente incremento del costo del funding per tutte le banche e, assai probabilmente, una vera e propria fuga dei depositi;
(2) non è ormai un segreto per nessuno che, senza interventi straordinari, questi due aumenti (quello della Popolare di Vicenza in primo luogo) andranno sicuramente in vacca.
Tra l'altro, Unicredit ha avuto l'ottima idea di garantire l'inoptato della Popolare di Vicenza: la sottoscrizione di tutto l'aumento comporterebbe, ovviamente, un assorbimento di capitale per la banca milanese talmente elevato da richiedere capitali freschi anche per la banca milanese. Si tratterebbe, a spanne, di circa 4 miliardi. L'effetto a catena è garantito.
Detto in altri termini:
Che deve fare Atlante?
Non i profitti: del fondo si è detto di tutto, ma la cosa più importante per un investitore - cioè i ritorni attesi - non erano stati indicati neppure nel documento informativo presentato in fretta e furia la settimana scorsa (che dovrebbe essere riservato, ma che tutti conoscono). L'ultima versione pare prevede un IRR attorno al 6%.
Deve, invece, assolutamente sottoscrivere gli aumenti di Popolare di Vicenza e di Veneto Banca, e infatti la dotazione del minima del fondo era di 3 miliardi (ora siamo a 4 miliardi e mezzo, dicono i bene informati). Poi, se ce la fa, deve anche comprare un po' di tranche junior di cartolarizzazioni di NPL, pagandole possibilmente attorno a 40c invece che a 20c, in modo da rivitalizzare un mercato asfittico.
Resta secondo me irrisolto il macigno Montepaschi, cui di certo non basta qualche cessione di crediti deteriorati. Certo, una cosa è se Atlante riesce a sbloccare, come mi pare più plausibile, una decina di miliardi di sofferenze, una cosa è se arriva a 20 miliardi, come scrive Il Sole.
Forse anche per questo il fondo apre uno spiraglio anche ad altre operazioni di ricapitalizzazione, ivi comprese operazioni di rafforzamento mediante emissione di strumenti ibridi (la risma peggiore di subordinati, in cui Mps ha già fatto la parte del leone con l'emissione, a suo tempo, del Fresh, strascichi giudiziari compresi). In mancanza di ulteriori soci da imbarcare, il fondo potrebbe andare a leva, ma l'indebitamento massimo - almeno a quel che consta - non è stato ancora stabilito. Come non è stata ancora stabilita, sempre a quel che consta, neppure l'esposizione massima su un solo investimento. Non sono chiari neppure i sottoscrittori: sicuramente Intesa (un miliardo) e Unicredit (un altro miliardo), qualche fondazione bancaria (tra cui per certo Cariplo e San Paolo con 100 milioni a testa), la CDP (mezzo miliardo). Altri? Altre fondazioni bancarie per 300 milioni (quali?), altre banche per 700 milioni (chi?), assicurazioni imprecisate (700 milioni).
Tutto chiaro.
Il Fatto Quotidiano non ha per nulla torto.
Uno. La costituzione in fretta e furia di un fondo del genere, per le motivazioni sopra esposte, è la più clamorosa ammissione che il governo potesse fare in ordine alla rischiosità intrinseca non di questo o quell'istituto, ma del sistema bancario nazionale nel suo complesso.
Se passa questo concetto, il fondo Atlante - invece di reggere il sistema bancario - finirà per affossarlo. Atlantide, più che Atlante.
Due. Io Padoan poraccio lo capisco. Lui cerca di fare del suo meglio. Dunque il nuovo mantra, già diffuso su tutti i mezzi di comunicazione, è quello di non dire, semplicemente, "Atlante", o "il fondo Atlante", ma di ribadire sempre "il fondo privato".
la quale, nel frattempo, si è peraltro arricchita di qualche ulteriore importante corollario. Quello più interessante è ovviamente questo:
Giusto? Non è detto. Infatti, più volte la Commissione si è arrogata il diritto di interpretare in maniera molto ampia il concetto di "Aiuto di Stato", fino a concludere che rientra nella fattispecie qualsiasi intervento, anche apparentemente privato, non soltanto ove posto sotto il controllo pubblico (caso Tercas), ma anche ove lo stesso sia, in qualche modo "imputabile all'amministrazione statale", sulla base di una serie di indicatori sintomatici - non sempre chiarissimi - di origine giurisprudenziale (la pubblica amministrazione può interferire nella decisione, o la società privata che agisce ha in realtà una coloritura pubblicistica, o ancora detta società non agisce in un mercato concorrenziale, ovvero l'autorità pubblica ha il controllo sull'attività della società privata che agisce, e così via: CGCE, C-482/99, Stardust, §§ 54 e ss.; Trib. I istanza, T-358/94, Air France, §§ 57 e ss.).
Ora, mettiamo il caso che la buona Margrethe Vetsager decida di essere un po' più rigida del normale: cosa potrebbe accadere, visto che un principio fondante del sistema introdotto con la Direttiva BRRD è che, perché possano essere utilizzate risorse pubbliche, è prima necessario che vi siano perdite imposte ai creditori della banca? Accadrebbe, di nuovo, il bail-in degli istituti.
E tanti saluti a Atlante.
L'articolo apparso sul Financial Times di ieri non è molto tranquillizzante in questo senso. E neanche questo tweet.
Ecco perché l'intervento di UBI (cui si applica, davvero molto bene, il detto: "medice, cura te ipsum"), ecco perché l'intervento delle Fondazioni, ecco perché - come detto - anche l'intervento della Cassa Depositi e Prestiti.
Si scopre qui, allora, il nocciolo della questione.
Qui si tratta di alcune banche, messe meno peggio di altre, che cacciano soldi per rimettere in sesto gli istituti più disastrati, onde evitare che questi ultimi, seminando il panico fra i risparmiatori, facciano saltare (anche il loro) banco. Ma il rischio, forse più concreto di quanto percepito, è che in questo modo non si risolvano tutti i problemi, se ne creino di nuovi, anche più pericolosi, e si creino interdipendenze fra istituti potenzialmente esiziali. E infatti ieri Intesa e Unicredit hanno sofferto molto in borsa,
Riporto il FT sopra citato: "Silvia Merler, collaboratrice del think-tank Bruegel, dice che l'idea di avere un fondo finanziato da banche per sottoscrivere l'inoptato di altre banche è pericoloso... Wolfango Piccoli, di Teneo Intelligence, dice che... il piano... conferma la mancanza di una strategia unitaria, a trecentosessanta gradi, su come supportare il settore bancario...". Amen. (Certo poi è ovvio che anche il FT ha i suoi buoni interessi a prendere una posizione, piuttosto che l'altra).
Non sto a dire che in quel di Bruxelles, certi collegamenti, soprattutto qua già da noi corretti e amorali periferici, non li amano granché.
Riepiloghiamo. Io non ho il dono della sintesi. Ma c'è chi ce l'ha per me.
Quattro. Infine una considerazione di folklore. Certo, in questo contesto, non la più grave.
POI MAGARI VA TUTTO BENE, GLI AUMENTI DI CAPITALE DI RIFFA O DI RAFFA SI FANNO E IL MERCATO DEGLI NPL RIPARTE.
MA, CERTO, SIAMO AL RISCHIA TUTTO.
Dunque, la distruzione della domanda interna perpetrata da Monti e i suoi fratelli (prima responsabile dell'esplosione dei crediti deteriorati delle banche nel nostro Paese), le regole sempre diverse e stringenti imposteci dalla BCE (ne abbiamo parlato qui e qui), la valutazione del valore di mercato delle sofferenze attorno al 20% del nominale invece che al 40% come risultano nei bilanci degli istituti (valutazione che ha portato al fallimento di Banca Etruria e all'aumento di capitale di Banco Popolare in vista della fusione con Popolare di Milano, oltre che all'offerta di Apollo a Carige), hanno messo il sistema finanziario italiano in perenne crisi sistemica.
In un anno chi è andato bene ha perso il 30%, chi è andato male è arrivato all'80% (la media è attorno al 40%, tanto per dire). Maglia nera, ovviamente, la "regina delle sofferenze" Montepaschi (il cui CDS - cioè il "termometro" del rischio fallimento di un emittente - è arrivato a 575 bps., rispetto ai 250 bps. circa di inizio anno). In più, la bad bank versione topolino partorita dalla montagna del Ministero dell'economia (la GACS) non è servita ad accelerare la cessione a terzi dei crediti problematici e la connessa derecognition dei medesimi dai bilanci degli Istituti.
In questa situazione, ecco arrivare anche gli aumenti di capitale richiesti dalla BCE - con letterine come quella qui accanto - a Veneto Banca (un miliardo di Euro) e a Popolare di Vicenza (un miliardo e sette). Faccio notare che si tratta di due popolari trasformatesi per forza di cose, in tutta fretta, in società per azioni. Il che fa anche capire il motivo vero di una riforma a suo tempo spacciata come un tentativo generoso e visionario di modernizzazione della foresta pietrificata.
(1) se questi due aumenti vanno in vacca, scatta non soltanto il bail-in dei due istituti, ma anche il panico dei risparmiatori di tutta la Penisola, con conseguente incremento del costo del funding per tutte le banche e, assai probabilmente, una vera e propria fuga dei depositi;
(2) non è ormai un segreto per nessuno che, senza interventi straordinari, questi due aumenti (quello della Popolare di Vicenza in primo luogo) andranno sicuramente in vacca.
Tra l'altro, Unicredit ha avuto l'ottima idea di garantire l'inoptato della Popolare di Vicenza: la sottoscrizione di tutto l'aumento comporterebbe, ovviamente, un assorbimento di capitale per la banca milanese talmente elevato da richiedere capitali freschi anche per la banca milanese. Si tratterebbe, a spanne, di circa 4 miliardi. L'effetto a catena è garantito.
Detto in altri termini:
cosa notoriamente impossibile (almeno secondo i cantori della moneta unica). Ecco dunque spiegata la nascita, in tutta fretta, di Atlante, cioè di un fondo che prende il nome da un tizio che ha passato la vita a tenere il mondo sulle spalle e, per ricompensa, è stato pure trasformato in pietra. Confortante, insomma.Ed eccovi servito il #bankrun con l'euro.— Claudio Borghi A. (@borghi_claudio) 20 gennaio 2016
Che deve fare Atlante?
Deve, invece, assolutamente sottoscrivere gli aumenti di Popolare di Vicenza e di Veneto Banca, e infatti la dotazione del minima del fondo era di 3 miliardi (ora siamo a 4 miliardi e mezzo, dicono i bene informati). Poi, se ce la fa, deve anche comprare un po' di tranche junior di cartolarizzazioni di NPL, pagandole possibilmente attorno a 40c invece che a 20c, in modo da rivitalizzare un mercato asfittico.
Resta secondo me irrisolto il macigno Montepaschi, cui di certo non basta qualche cessione di crediti deteriorati. Certo, una cosa è se Atlante riesce a sbloccare, come mi pare più plausibile, una decina di miliardi di sofferenze, una cosa è se arriva a 20 miliardi, come scrive Il Sole.
Forse anche per questo il fondo apre uno spiraglio anche ad altre operazioni di ricapitalizzazione, ivi comprese operazioni di rafforzamento mediante emissione di strumenti ibridi (la risma peggiore di subordinati, in cui Mps ha già fatto la parte del leone con l'emissione, a suo tempo, del Fresh, strascichi giudiziari compresi). In mancanza di ulteriori soci da imbarcare, il fondo potrebbe andare a leva, ma l'indebitamento massimo - almeno a quel che consta - non è stato ancora stabilito. Come non è stata ancora stabilita, sempre a quel che consta, neppure l'esposizione massima su un solo investimento. Non sono chiari neppure i sottoscrittori: sicuramente Intesa (un miliardo) e Unicredit (un altro miliardo), qualche fondazione bancaria (tra cui per certo Cariplo e San Paolo con 100 milioni a testa), la CDP (mezzo miliardo). Altri? Altre fondazioni bancarie per 300 milioni (quali?), altre banche per 700 milioni (chi?), assicurazioni imprecisate (700 milioni).
Tutto chiaro.
Il Fatto Quotidiano non ha per nulla torto.
Qualche brevissima considerazione.Le gambe molli di Atlante il fondo salva banche con scarsa logica di mercato— l'altra_guancia_mai (@laltraguanciama) 12 aprile 2016
https://t.co/Ul18OG5k06 via @fattoquotidiano
Uno. La costituzione in fretta e furia di un fondo del genere, per le motivazioni sopra esposte, è la più clamorosa ammissione che il governo potesse fare in ordine alla rischiosità intrinseca non di questo o quell'istituto, ma del sistema bancario nazionale nel suo complesso.
Se passa questo concetto, il fondo Atlante - invece di reggere il sistema bancario - finirà per affossarlo. Atlantide, più che Atlante.
Due. Io Padoan poraccio lo capisco. Lui cerca di fare del suo meglio. Dunque il nuovo mantra, già diffuso su tutti i mezzi di comunicazione, è quello di non dire, semplicemente, "Atlante", o "il fondo Atlante", ma di ribadire sempre "il fondo privato".
La curva, che non ha veramente cuore, si è scatenata.#SalvaBanche, al via il fondo di aiuto promosso da #Renzi. “Ma è privato”https://t.co/SgDdG1YGn1 pic.twitter.com/AOlhQIyFEU— Il Fatto Quotidiano (@fattoquotidiano) 12 aprile 2016
Pure Poste potrebbe entrare in Atlante. E meno male che il fondo salva banche è "privato".— FrancescoDeDominicis (@DeDominicisF) 12 aprile 2016
Il problema, al solito, è quello di evitare di cadere nella trappola degli Aiuti di stato. Si ricorderà, sul punto, la dotta discussione:Nasce Atlante, il fondo promosso da Renzi per salvare le banche— l'altra_guancia_mai (@laltraguanciama) 12 aprile 2016
Pronto soccorso privato che sa di pubblico
https://t.co/GzNnrY0s5X
la quale, nel frattempo, si è peraltro arricchita di qualche ulteriore importante corollario. Quello più interessante è ovviamente questo:
Comunque, siccome noi siamo sempre più realisti del re, abbiamo detto: "facciamo un fondo gestito da una SGR non statale, che costituisce un fondo chiuso cui aderiscono soggetti quasi tutti non statali, e almeno a 'sto giro non ci spaccheranno i marroni".@borghi_claudio— G.G. (@giangoSGV) 3 febbraio 2016
nel frattempo banca tedesca salvata dai #contribuenti che ovviamente non è #aiutodistato #sapevatelo pic.twitter.com/koKZ6Kar7P
Giusto? Non è detto. Infatti, più volte la Commissione si è arrogata il diritto di interpretare in maniera molto ampia il concetto di "Aiuto di Stato", fino a concludere che rientra nella fattispecie qualsiasi intervento, anche apparentemente privato, non soltanto ove posto sotto il controllo pubblico (caso Tercas), ma anche ove lo stesso sia, in qualche modo "imputabile all'amministrazione statale", sulla base di una serie di indicatori sintomatici - non sempre chiarissimi - di origine giurisprudenziale (la pubblica amministrazione può interferire nella decisione, o la società privata che agisce ha in realtà una coloritura pubblicistica, o ancora detta società non agisce in un mercato concorrenziale, ovvero l'autorità pubblica ha il controllo sull'attività della società privata che agisce, e così via: CGCE, C-482/99, Stardust, §§ 54 e ss.; Trib. I istanza, T-358/94, Air France, §§ 57 e ss.).
Ora, mettiamo il caso che la buona Margrethe Vetsager decida di essere un po' più rigida del normale: cosa potrebbe accadere, visto che un principio fondante del sistema introdotto con la Direttiva BRRD è che, perché possano essere utilizzate risorse pubbliche, è prima necessario che vi siano perdite imposte ai creditori della banca? Accadrebbe, di nuovo, il bail-in degli istituti.
E tanti saluti a Atlante.
L'articolo apparso sul Financial Times di ieri non è molto tranquillizzante in questo senso. E neanche questo tweet.
Tre. A questo punto, sorge spontanea la domanda. Ma se la presenza di CDP crea tutti questi problemi, che c'è entrata a fare nel fondo? Un po', è inutile girarci intorno, per dare una specie di "garanzia statale" all'operazione, un po' anche perché, più di tanto, le banche private non ci possono mettere, pena il rischio di intaccare il loro stesso Capitale di vigilanza (CET1). Infatti, così come le partecipazioni incrociate fra banche comportano deduzioni dal CET1 (lo abbiamo visto sopra), ugualmente un ammontare di partecipazioni minoritarie superiore al 10% dello stesso CET1 impone di apportare al calcolo di esso determinate deduzioni. E, tra quelle già detenute e il miliardino in Atlante, ISP e UCG iniziano a tirare la corda.La Commissione Europea discuterà la legittimità del fondo #Atlante vista la partecipazione per il 20% del capitale del settore pubblico #CdP— Marco Zanni (@Marcozanni86) 12 aprile 2016
Ecco perché l'intervento di UBI (cui si applica, davvero molto bene, il detto: "medice, cura te ipsum"), ecco perché l'intervento delle Fondazioni, ecco perché - come detto - anche l'intervento della Cassa Depositi e Prestiti.
Si scopre qui, allora, il nocciolo della questione.
Qui si tratta di alcune banche, messe meno peggio di altre, che cacciano soldi per rimettere in sesto gli istituti più disastrati, onde evitare che questi ultimi, seminando il panico fra i risparmiatori, facciano saltare (anche il loro) banco. Ma il rischio, forse più concreto di quanto percepito, è che in questo modo non si risolvano tutti i problemi, se ne creino di nuovi, anche più pericolosi, e si creino interdipendenze fra istituti potenzialmente esiziali. E infatti ieri Intesa e Unicredit hanno sofferto molto in borsa,
Riporto il FT sopra citato: "Silvia Merler, collaboratrice del think-tank Bruegel, dice che l'idea di avere un fondo finanziato da banche per sottoscrivere l'inoptato di altre banche è pericoloso... Wolfango Piccoli, di Teneo Intelligence, dice che... il piano... conferma la mancanza di una strategia unitaria, a trecentosessanta gradi, su come supportare il settore bancario...". Amen. (Certo poi è ovvio che anche il FT ha i suoi buoni interessi a prendere una posizione, piuttosto che l'altra).
Non sto a dire che in quel di Bruxelles, certi collegamenti, soprattutto qua già da noi corretti e amorali periferici, non li amano granché.
Riepiloghiamo. Io non ho il dono della sintesi. Ma c'è chi ce l'ha per me.
Fondo #Atlante è come camion dei pompieri a tutta velocità. Sei sicuro che c'è incendio, temi abbiano poca acqua, fuoco potrebbe investirli— Ora Basta (@giuslit) 13 aprile 2016
Quattro. Infine una considerazione di folklore. Certo, in questo contesto, non la più grave.
Lascio al fantastico Marco Palombi lo svolgimento del tema (e mi scuserà per la violazione del copyright).Il fondo di #Guzzetti, in cui investono le fondazioni di #Guzzetti, la Banca di #Guzzetti e la CDP, di cui è socio #Guzzetti. #ATLANTE— Luca Fantuzzi (@Luca_Fantuzzi) 11 aprile 2016
POI MAGARI VA TUTTO BENE, GLI AUMENTI DI CAPITALE DI RIFFA O DI RAFFA SI FANNO E IL MERCATO DEGLI NPL RIPARTE.
MA, CERTO, SIAMO AL RISCHIA TUTTO.
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